事件：公司于1 月21 日晚发布2021 年业绩预告，预计2021 年实现归属于上市公司股东净利润31.07 亿元，同比增长767.04%；归属于上市公司股东扣非非经常性损益净利润31.39 亿元，同比增长3503.23%。

    点评：

    资产减值拖累2021Q4 业绩。公司Q4 单季度实现归母净利润8.1 亿元，环比Q3 下降3.4%，同比实现扭亏为盈。Q4 净利润环比下滑主要系资产减值计提增加。2021 年共计提资产减值准备和信用减值损失34.4 亿元，计提金额较2021Q1-Q3 增加14.6 亿元。全年减值部分包括：煤炭板块资产减值准备13.7亿元（影响归母净利润6 亿元），汇源铝业重组债权信用损失7.5 亿元，神火发电资产减值准备7.1 亿元，永城铝厂、铁路专线计提减值5.4 亿元，闲置设备计提资产减值0.8 亿元（影响归母净利润0.6 亿元）。

    主业经营稳定，煤炭、电解铝量价齐升。若将减值准备和信用损失对归母净利润的影响加回，公司2021 年实现归母净利润约57.9 亿元。全年业绩大增源于电解铝和煤炭的量价齐升，1）量：电解铝销量近120 万吨，同比增加40 万吨，增长源于云南神火投产。2）价：长江有色A00 铝2021 年均价16260 元/吨，同比增长19%；煤炭产品均价亦出现大幅上升。

    需求修复，成本改善，吨铝利润有望维持高位。截至1 月20 日，全国电解铝现货库存72.6 万吨，较2021 年11 月高点的103.8 万吨累计下滑31.2 万吨，地产竣工、汽车需求持续改善。2021Q4 氧化铝减产不及预期，氧化铝价格从2021年10 月末4200 元/吨的高点回落至3100 元/吨左右（2022 年1 月21 日），成本端迎来改善，吨铝利润修复明显。据百川盈孚，截至1 月21 日，电解铝行业平均毛利3374 元/吨，较12 月初的-1231 元/吨大幅回升。我们认为氧化铝长期过剩局面难改，电解铝利润有望维持高位。

    盈利预测、估值与评级：由于资产减值以及云南省限电政策对电解铝产量的影响，我们下调公司2021/2022 年业绩预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为31/44/51 亿元（较前次调整幅度分别为-2.8%/-12.5%/+0.3%)，对应当前PE 估值分别为8/6/5X，维持“增持”评级。

    风险提示：云南限电政策对产量影响的不确定性；带息负债长期高位风险；铝价、煤价下跌风险。