事件：公 司发布2021 年前三季度业绩预增公告：2021 年前三季度，公司预计实现归母净利润为23 亿元左右，同比增长366.77%；扣非归母净利润22.70 亿元左右，同比增长658.29%。分季度看，2021Q3，公司预计实现归母净利润8.3 亿元，同比增长196.44%、环比下滑5.39%；扣非归母净利润8.8 亿元，同比增长459.60%、环比增长0.87%。业绩符合预期。

    　　点评：煤炭业务发力，减值影响有限

    　　① 电解铝业务：Q3 吨铝利润继续攀升。（1）随着云南水电铝一体化项目逐步投产，前三季度公司电解铝产品销量增加37.82 万吨；（2）前三季度公司电解铝产品不含税售价同比上涨33.25%；（3）受氧化铝、阳极炭块、电力、人工等成本增加影响，前三季度公司电解铝产品单位完全成本同比增加12.40%。（4）单季度看，Q3 电解铝市场价格环比+10.58%，即使氧化铝（+17.74%）、阳极炭块（+9.67%）等成本上升，测算Q3 吨铝利润环比+13.01%。

    　　② 煤炭业务：煤价持续走高，利润贡献明显。公司煤炭产品主要包括贫瘦煤和无烟煤，依照国内平均报价来看，2021Q3 贫瘦煤市场均价为1601.21 元/吨，同比+95.16%，环比+41.26%；无烟煤市场均价为1509.24 元/吨，同比+39.74%，环比+37.20%。煤价持续走高，利润贡献明显。

    　　③ 减值减利16.03 亿元：前三季度公司共计提资产减值准备19.81 亿元，减少公司归母净利润16.03 亿元。其中9 月份公司对应收汇源铝业债权计提7.54 亿元资产减值准备；对大磨岭煤矿采矿权计提7.71 亿元资产减值准备，计提减值一定程度平滑了业绩释放曲线，为后续释放业绩打下坚实基础。

    　　未来核心跟踪要点：

    　　① 云南神火受限电影响，电解铝产能释放节奏放缓。目前云南神火仅37.5 万吨产能在产，产能利用率仅为42%左右，后续需持续关注云南限电政策情况。

    　　② 梁北扩产+泉店增量+大磨岭投运，公司煤炭板块步入增量时代，煤炭基本面向好，煤价强势，有望持续贡献利润。

    　　③ 神隆宝鼎双零铝箔项目一期5.5 万吨项目正式投产，后续有望切入电池箔领域。

    　　业绩预测：假设2021-2023 年现货铝年均价为19000/20000/20000 元/吨，公司铝锭及铝水出货量分别为141.7 万吨/170 万吨/170 万吨。我们调整公司2021-2023 年归母净利润至31.76 亿元、53.50 亿元、55.33 亿元，对应EPS 分别为1.41 元、2.38 元和2.46元，对应目前股价（10 月13 日）的PE 分别为7.4 倍、4.4 倍和4.2 倍，维持公司“审慎增持”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期、海外电解铝投产超预期、煤炭价格下行、宏观风险