公司股权激励预案出炉，有助于业绩的正常释放及长期市值的提升。铝价快速上涨的背景下，公司业绩弹性有望在今年充分体现，我们认为公司目前仍是明显低估的状态，后续股价上涨空间大，维持“买入”评级。

    　　股权激励方案推出，公司市值提升逻辑强化。公司公告拟实施限制性股票激励计划，拟向136 名高级/核心管理人员以及核心技术人员授予不超过2231.46 万股限制性股票，约占公司股本总额的1%，股票授予价格为4.98 元/股，授予日计划安排在股东大会审议计划之日起60 日内。解除限售期分别对应自授予完成登记之日起12/24/36 个月后，比例分别对应40%/30%/30%。三个解除限售期主要的业绩考核目标对应2022～2024 年公司净利润分别比2019 年增长10%/15%/20%。我们预计在铝价维持高位的背景下，业绩考核目标较容易实现。股权激励的落地有助于增强公司高管对市值的关注及业绩的释放，有利于公司市值的提升。

    　　铝价中枢显著上移，有望激活公司业绩弹性。公司自2013 年开始就将电解铝业务逐步布局至用电低成本区域，在新疆及云南两地的电解铝业务对应权益产能约为119 万吨。目前新疆地区80 万吨已经稳定贡献盈利，总产能90 万吨的云南项目目前运行产能75 万吨，若按照2021 年16000 元/吨的铝价均价计算，上市公司铝板块业绩约为19 亿元，增长超过70%。若全年均价涨至17000 元/吨，对应铝板块业绩约为28 亿元。同时云南神火是水电解铝项目，属于绿色产能，符合“碳中和”

    　　下的产业发展趋势。

    　　增发落地，助力煤炭板块稳中求进。公司2020 年底完成一轮增发，募集资金20.24亿元，发行股份数3.31 亿股。锁定期为6 个月。募投项目主要对应梁北矿的技改扩能，由90 万吨提升至240 万吨，由于梁北矿盈利能力强，扩能将有效增厚业绩，预计达产后盈利有望在5 亿元以上。2020 年公司煤炭板块还处于亏损的状态，经过前几年的调整，加之未来梁北矿的改扩建，料煤炭业务盈利有望获得系统性改善。

    　　风险因素：梁北矿技改进度低于预期；经济增速放缓或导致煤、铝价格下行。

    　　投资建议：结合最新电解铝价格预期，我们上调公司2021~2022 年EPS 预测至1.39/1.83 元（原预测为1.15/1.32 元），2020 年EPS 预测按照业绩预告对应为0.16 元，当前价9.91 元，对应2021~2022 年PE7/5x。采用分部估值法，我们给予煤炭板块50 亿元左右的估值，电解铝板块340 亿元的估值，目标市值390 亿元，对应目标价17.50 元，维持“买入”评级。