事件：公司发布2020 年三季报，2020Q1-Q3 实现扣非后归母净利润2.99 亿元，较2019 年同期（调整前，亏损2.91 亿元）增加5.91 亿元，增幅达203%；实现归母净利润4.93 亿元，较2019 年同期（调整前）减少80.4%。

    　　2020Q3 单季业绩大幅改善，云南神火并表驱动未来成长2020 年前三季度公司归母净利同比降幅明显，主因2019Q3 回收高家庄煤矿24.6亿元转让款确认大额资产处置收益，抬高基数。扣非后来看，2020Q3 单季扣非后归母净利润为1.52 亿元，在2019 年同期-0.42 亿元基础上增加1.99 亿元，且超过上半年扣非业绩总和，公司近年来积极优化产业结构成效显著，煤铝主业经营均明显改善。未来梁北矿扩产有序推进；云南神火预计2021 年初完全通电后将贡献全年业绩。考虑到云南神火通电后盈利超预期，且公司权益比例提升，我们上调盈利预测，预计2020/2021/2022 年归母净利润7.3(+0.5)/12.8(+2.9)/15.9(+3.1) 亿元， 同比-45.8%/75.4%/23.8% ； EPS 为0.38(+0.02)/0.67(+0.15)/0.83(+0.16)元，对应当前股价PE 分别为13.9x/7.9x/6.4x。维持“买入”评级。

    　　煤、铝主业经营状况明显改善，新疆神火、泉店煤矿大幅增利受益原材料价格下降，新疆神火同比增利3 亿元。前三季度新疆神火实现利润7.75 亿元，同比增加3.95 亿元，其中三季度实现3.84 亿元，环比增加1.88 亿元。

    　　氧化铝、阳极炭块价格下降致吨铝完全成本同比减少760 元/吨。煤价走强，泉店矿增利0.63 亿元。泉店矿是公司产能最大的在产煤矿，前三季度吨煤价格同比+73.7 元/吨，吨煤成本同比-23.3 元/吨。本部氧化铝产能出清，汇源铝业关停业绩减亏1.92 亿元。公司于2019 年底关停汇源铝业80 万吨亏损产能，经营利润同比减亏2.59 亿元。总体来看，煤铝主业经营状况明显改善。

    　　云南神火完成并表满产在即，集团增持股份彰显信心公司9 月对云南神火完成并表，持股比例由32.2%增至43.4%，权益增加将增厚项目业绩贡献。一系列45 万吨已于9 月初完全通电，年内可贡献约30 万吨产量，二系列45 万吨预计2021Q1 完全通电，可几乎贡献全年业绩。煤炭方面，梁北矿技改扩产预计年底试运营，产能将新增150 万吨。同时，集团拟在半年内增持不超过1.5%股份，凸显了对公司未来业绩前景的信心与对投资价值的认可。

    　　风险提示：煤、铝价格下跌超预期；煤矿停减产风险；云南项目进展不及预期。