投资要点

    　　公司以煤炭+电解铝为核心主业，伴随着绝大部分减值已经在2016-2019年的财务报表中陆续体现，未来公司将轻装上阵。

    铝：战略眼光再造一个“神火”，布局云南。公司电解铝现有产能新疆神火80 万吨，云南神火90 万吨2021Q1 完全投产，届时权益产能119 万吨。

    　　新疆神火电力成本处于行业第一梯队；云南神火享受水电优惠电价，叠加优越地理位置降低物流成本，完全成本甚至较新疆更低。公司战略眼光独到，两次布局均选择低成本地区，也意味着即便铝价大跌，公司电解铝业务也具备足够的利润安全垫。行业层面继续看好行业供需格局优化和氧化铝绝对过剩背景下电解铝高利润的可持续性，电解铝业务高利润可期。

    煤炭：定增产能投放，步入量增时代。公司煤炭板块现有产能645 万吨，扩产后达855 万吨，我们测算2020-2023 年公司煤炭产量年均复合增速达13%。同时，未来煤炭增量主要为盈利能力强的许昌矿区贫瘦煤，不论是梁北煤矿150 万吨改扩建项目投产（可研按产品综合售价538.29 元/吨测算，可实现净利润2.15 亿元/年，若以煤价800 元/吨计，则项目对应净利润超过5 亿元），还是泉店煤矿50 万吨左右的增产潜力，都有望贡献较高的利润弹性，公司煤炭板块整体盈利能力也将步入增量时代。

    董秘升任掌舵人，公司发展或迎新篇章。作为公司新任掌舵人，李董事长了解资本市场的诉求和资本的规范化运作，同时精通财务，又对公司的煤、铝业务和日常经营十分熟悉，有望带领新一届领导班子，推动公司发展迈上新台阶。此外，董事会换届后已符合国有上市公司实施股权激励的要求，未来实施股权激励进一步发挥管理层及核心骨干的积极性可以期待。

    上调公司盈利预测，预计2020-2022 年实现归母净利8 亿元、14.9 亿元和20 亿元，EPS 分别为0.42 元、0.78 元和1.06 元，对应目前股价（10 月16 日）的PE 分别为12.5 倍、6.7 倍和5 倍，维持公司“审慎增持”评级。

    　　风险提示：电解铝价格大跌；氧化铝价格大幅波动；在建项目进展低于预期。