事件：公司发布2020 年前三季度业绩预告，2020Q1-Q3 实现扣非后归母净利润2.94 亿元，较2019 年同期（追溯前，亏损2.91 亿元）增加5.86 亿元，增幅达201%；实现归母净利润4.89 亿元，较2019 年同期（追溯前）减少80.62%。

    2020Q3 单季业绩大幅改善，云南神火并表驱动未来成长2020Q3 公司实现单季归母净利润2.76 亿元，同比-87.7%（追溯前），主因2019Q3回收高家庄煤矿24.6 亿元转让款确认大额资产处置收益，抬高基数。2020Q3 实现扣非后归母净利润1.52 亿元，同比增加1.94 亿元（追溯前），增幅达466%，单季业绩大幅提升，主因煤铝两大主业经营情况均有明显改善。后期来看，云南神火已与9 月底完成并表，且一期项目按期投产，二期投产在即，电解铝产能实现翻倍，未来成长可期。考虑到云南项目并表快于预期，将在年内贡献利润，我们上调公司盈利预测，预计2020/2021/2022 年归母净利润6.8(+1.1)/9.9/12.7 亿元，同比-49.4%/45.1%/28.6%；EPS 为0.36(+0.06)/0.52/0.67 元，对应当前股价PE分别为13.6x/9.4x/7.3x。维持“买入”评级。

    煤、铝主业经营状况明显改善，新疆神火、泉店煤矿大幅增利受益原材料价格下降，新疆神火同比增利3 亿元。前三季度新疆神火实现利润7.75 亿元，同比增加3.95 亿元，其中三季度实现3.84 亿元，环比增加1.88 亿元。

    氧化铝、阳极炭块价格下降致吨铝完全成本同比减少760 元/吨。煤价走强，泉店矿增利0.63 亿元。泉店矿是公司产能最大的在产煤矿，前三季度吨煤价格同比+73.7 元/吨，吨煤成本同比-23.3 元/吨。本部氧化铝产能出清，汇源铝业关停减亏1.92 亿元。公司于2019 年底关停汇源铝业80 万吨亏损产能，经营利润同比减亏2.59 亿元。总体来看，煤铝主业经营状况明显改善。

    云南神火完成并表，低成本水电铝产能翻倍，未来成长可期公司9 月对云南神火增资控股完成并表，进度快于预期，持股比例由32.21%增至43.4%，由于受托行使神火集团全部表决权，公司表决权比例达73.6%。并表后公司电解铝产能达170 万吨（新疆80 万吨+云南90 万吨），实现翻倍。云南项目一期45 万吨已于9 月初通电启动，二期45 万吨预计2021 年一季度通电。受益于云南低价水电资源以及广西丰富氧化铝供给，云南项目凸显低成本优势。在铝价持续强势环境下，将为公司贡献显著业绩增长，未来成长可期。

    风险提示：煤、铝价格下跌超预期；煤矿停减产风险；云南项目进展不及预期。