三季度业绩仍具韧性。2023 年前三季度，在行业需求弱势运行，原燃料价格相对强势的背景下，公司凭借产品优势以及极致降本，表现出较强的盈利韧性，业绩稳定性得到反复验证。实现营业总收入1202.72 亿元，同比下降3.66%，归母净利润41.05 亿元，同比下降20.0%。三季度单季，公司实现营业总收入407.15 亿元，环比增长2.66%，归母净利润15.37 亿元，环比下降18.24%。

    　　品种钢销量提升，成本传导能力不断加强。公司长期注重研发投入，持续推进产品高端化转型。前三季度，公司发生研发费用46.61 亿元，在申万钢铁板块中居于首位。持续的研发投入助力公司品种钢销量提升，上半年公司完成钢材销量1350 万吨，其中品种钢854 万吨，占比达63%。品种钢是兼具技术门槛和超额盈利的钢材产品，主要面向工业制造业领域，基本是以销定产，以直供客户为主，多为小批量、多规格、定制化订单。对工艺装备和技术创新要求更高，因此与客户合作粘性更强，拥有相对稳定的盈利能力。

    　　产线装备绿色化升级。随着产业发展，环保要求持续提升。为顺应产业绿色化趋势，华菱涟钢计划投资10.7 亿元用于实施炼铁厂烧结机节能环保升级改造项目，项目建成投产有利于进一步降低铁前生产成本、提高劳动生产率，配套环保设施有助于减少烧结工序粉尘颗粒物、二氧化硫和氮氧化物等污染物排放，符合国家超低排放的环保政策要求。此外，涟钢还计划投资5.5 亿元，用于建设炼铁厂老线综合料场环保转型升级改造项目。

    　　奖惩机制深化，极致降本增效。公司持续深化“硬约束、强激励”机制。公司同时实行与业绩指标挂钩的市场化薪酬以及“年度综合考核、尾数淘汰”。

    　　多项举措下，近年来人均产钢量持续提升，工序降本、能源降本等均有明显成效。随着资产结构优化，截至2023 年三季度末，公司资产负债率降至51.8%。期间费用保持较低水平，前三季度公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占营业总收入比重分别为0.26%、1.10%、3.88%、0.02%。

    　　风险提示：需求端出现超预期下滑；产量管控力度不及预期；原材料价格波动超预期。

    　　投资建议：公司品种钢占比提升，降本增效成果显著，业绩稳居行业第一梯队。考虑到原燃料价格强势，我们下调原业绩预测。预计公司2023-2025 年营业收入1654/1700/1721 亿元，同比增速-1.9%/2.8%/1.3%，归母净利润54.7/60.4/68.0 亿元， 同比增速-14.2%/10.3%/12.7% ； 摊薄EPS 为0.79/0.87/0.98 元，当前股价对应PE 为7.4/6.7/5.9x，维持“增持”评级。