估值模式必须发生改变是我们上调评级重要依据。7 月 2 日公司公告称：一汽集团将持有公司 47.73%股权作为出资注入一汽股份。 一汽股份吸收合并一汽夏利可能性较大。在没有吸收合并情况下，一汽夏利估值按照 EPS乘以适当 PE 相对合适；而在相对确定被并购情况下，我们认为之前丰田赚钱而夏利亏损以 PE 估值模式导致企业真实价值不能得以充分体现，在集团吸收合并情况下，企业真实价值应该由丰田股权加上夏利净资产来体现相对合理，而且这种估值模式在集团整体上市之后更能得到充分体现。

    一汽丰田资产优质，夏利保守估算。参股 30%的一汽丰田盈利能力强，是国内竞争力最强的日系合资品牌，我们认为一汽丰田 2010 年 PE应该在 12-15倍，保守按照 13倍测算，一汽丰田市值 180亿比较合理。夏利本部给予 1.5倍保守 PB，按 2010 年数据，估算市值应该在 55亿。

    平衡大股东利益，可能采取现金选择权方案。天汽集团持有夏利 28.8%股权，第二大股东利益将成为一汽股份主要考量，鉴于仍有 23.5%公众股权，参考广汽长丰的模式，我们认为二次现金选择权方式比较适用。

    上调投资评级至“强烈推荐-A”：预计下半年车市将有所好转，原材料成本压力减弱，本部将小幅减亏；丰田复产带动下半年投资收益增长。预估每股收益 11年 0.09元、12年 0.35 元，对应 11年的 PE、PB分别为 84、3.3，我们看好一汽集团整体上市带来的价值重估，上调投资评级至 “强烈推荐-A”。

    风险提示：信贷紧缩，CPI依然高位，一汽集团整体上市进程缓慢。