公司公布一季报，1-3月实现营业收入 12.3亿元，同比上升 38%，实现净利润 1.2 亿元，同比上升 16.2%，实现 EPS 0.16 元。公司各项目毛利差异显著，期内结算毛利较低项目导致利润增速低于收入增速，期内结算毛利率同比下降 6个百分点，较上年末下降 3.2个百分点。

    公司未公布 1-3 月销售情况，但从销售商品和劳务收到的现金口径看，公司共实现销售15.5亿元， 同比上涨19.5%， 占2011年全年销售额的23.5%。

    销售表现中规中矩。春节后武汉市场在无利率优惠和开发商降价的情况下回暖，市场刚需承接能力强劲。根据了解，武汉市场近期已经开始出现利率优惠， 公司在 4月下旬开始推售第一批福星城南区住宅项目 （2万平米） 。

    项目销售能否借助利率优惠的春风再上台阶值得关注。

    公司期末预收账款 47.7亿元，同比上升 190%，是我们全年房地产业务结算收入预测（31.2 亿元）的 1.5 倍。公司预收账款业绩的保障度较高。而公司今年仍有高毛利的商业项目进入结算，我们预计公司 2012 年的房地产业务结算毛利仍可维持。今年年初以来降价走量的影响将在 2013 年的结算中体现。

    公司期末持有货币现金 13.5亿元，同比下降 53%，与 2011年末持平。货币现金占总资产的比重为 6%，现金占比较低。期内偿还债务 19.7亿，筹资 18亿，公司应对信托到期的做法主要仍为借新还旧。值得关注的是公司一季度经营性现金流实现近两年以来的首次转正，为 3.73亿元。在经历了去年的大开工遇上销售低谷后，公司开发策略转向谨慎的思路开始显现，或将成为今年的发展主基调。公司整体资产负债率为 65.4%，同比上升 5个百分点， 剔除预收账款后的资产负债率为 44%， 同比下降 6.6个百分点，公司整体资产负债结构仍属合理。

    预计公司 2012、 2013年 EPS分别为 0.90元和 1.13元， 对应 PE为 10.4X和 8.4X。公司 NAV 为 14.1 元，股价相对 NAV 折价 37%，公司估值仍较为安全，我们维持对公司增持评级。

    风险提示：房地产市场调控将可能导致公司销售和业绩表现出现波动。