四季度经营承压，全年盈利能力维持稳健。公司2025 年实现营收879.3 亿/-5.2%，归母净利润31.9 亿/-4.8%，扣非归母净利润24.4 亿/-6.2%。其中Q4 收入164.0 亿/-26.0%，归母净利润3.7 亿/-32.5%，扣非归母净利润1.2亿/-62.8%。公司拟每10 股派发现金股利12.65 元，现金分红率为55%，对应4 月7 日收盘价股息率为5.9%。受地产、国补退坡等影响，公司内销相对承压，但外销实现逆势增长，全年净利率维持稳定，经营韧性凸显。

    　　央空收入拖累，海信日立盈利稳定。2025 年公司暖通空调收入下降3.6%至388.8 亿，其中H1/H2 分别+4.1%/-13.6%。其中海信日立收入下滑16.2%至173.9 亿，其中H1/H2 分别-6.0%/-28.4%；预计海信日立之外的空调收入同比+9.7%至214.4 亿，其中H1/H2 分别+14.1%/+3.6%。海信日立净利率同比+0.1pct 至16.9%，公司暖通空调分部经营利润率同比-1.5pct 至10.7%。

    　　冰洗经营稳健。2025 年公司冰洗收入同比增长1.2%至312.0 亿，其中H1/H2分别+4.8%/-2.1%；冰洗经营利润率同比-0.2pct 至3.4%。受2025H2 高基数影响，公司冰洗收入小幅承压；利润率波动预计系外销占比提升所致。

    　　海外贡献动能。公司2025 年外销收入同比增长6.4%至379.2 亿，其中欧洲区白电收入同比增长22%，北美区家电收入同比增长13%，南美区白电收入增长28%，中东非区收入增长9%，亚太区白电收入增长15%，东盟区自有品牌收入增长24%。通过发力体育营销，公司海外收入持续贡献增长动能。

    　　三电增长小幅提速，实现扭亏。根据三电控股公告，2025 年三电收入同比增长3.8%至1909 亿日元（约合人民币85.5 亿元）；实现净利润2.7 亿日元（约合人民币0.12 亿元），同比减亏10.5 亿日元。三电2025 年新增商权金额和新增订单均增长30%以上，随着三电深入调整，经营成效有望逐步显现。

    　　毛利率及费用率有所提升，净利率稳定。公司2025 年毛利率同比+0.5pct至21.3%，其中内销毛利率同比-0.9pct 至29.9%，外销毛利率同比+1.2pct至12.6%；Q4 毛利率同比+0.8pct 至22.3%。公司2025 年销售/管理/研发/财务费用率同比+0.1/+0.0/+0.2/+0.3pct 至9.9%/2.7%/3.9%/0.2%。公司全年归母净利率同比+0.01pct 至3.6%，Q4 归母净利率同比-0.2pct 至2.3%。

    　　风险提示：行业竞争加剧；汇率及原材料价格大幅波动；家电内外销需求不及预期；三电整合进度不及预期。

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级考虑到原材料成本上涨，下调2026-2027 年并引入2028 年盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润33.4/36.2/39.0 亿（前值为39.0/ 42.7/-亿），同比+4.8%/+8.5%/+7.6%，对应PE=9.1/8.4/7.8x，维持“优于大市”评级。