事项：

    　　2025 年公司实现营收879.3 亿元，同比-5.2%，归母净利润31.9 亿元，同比-4.8%；其中25Q4 收入164.0 亿元，同比-26.0%，归母净利润3.7 亿元，同比-32.5%。

    　　评论：

    　　收入增速偏弱，外销优于内销。2025 年公司营收879.3 亿元，同比-5.2%，其中单Q4 收入164.0 亿元，同比-26.0%，四季度表现相对偏弱，我们认为主要系国内市场受制于同期国补高基数下的需求疲软（根据产业在线数据，25Q4国内空调/冰箱/洗衣机行业销量同比-29.3%/-13.0%/-8.4%），预计公司各品类内销增速和行业表现趋同。但在公司针对不同区域定制化开发产品线，提升产品海外适应性与竞争力，同时借力体育营销资源背景下，外销表现有望优于内销实现正向增长。

    　　业绩表现承压，静待盈利改善。2025 年公司归母净利润31.9 亿元，同比-4.8%，其中单Q4 归母净利润3.7 亿元，同比-32.5%，业绩表现有所承压。从费用端看，25Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率为9.6%/3.7%/5.7%/0.5%，同比分别+1.3/+0.4/+1.3/+0.6pct，各项费用率均有提升，我们认为主要受收入规模收缩带来的费用摊薄效应弱化影响。盈利能力方面，25Q4 公司毛利率22.3%，同比+2.6pcts，我们判断主要得益于公司推进采购精益化，保障全球供应链韧性与效率，综合影响下25Q4 归母净利率同比-0.2pct 至2.3%。

    　　经营承压筑底，来年有望逐季改善。尽管四季度公司经营在行业需求疲软背景下表现相对平淡，但我们认为后续季度有望好转。一是伴随公司长沙工厂投产，央空业务从多联机拓展至水机等新业务带来增量；二是外销库存逐步消化，原美的副总裁&空调事业部总裁殷必彤出任海信空气产业总裁后强化空调品类的协同经营效率，未来新兴市场与欧洲空调市场成长空间较大；三是26 年冰箱能效升级推动行业结构升级，考虑到26 年报表基数走低，我们认为公司表现也有望逐季提速，同时公司分红比例也有进一步提升。

    　　投资建议：外部环境扰动下经营存在阶段性挑战，伴随后续季度基数走低，公司经营有望逐步改善。我们调整26/27 年EPS预测至2.54/2.72 元（前值2.70/2.95元），新增28 年EPS 预测为2.98 元，对应PE 为9/8/7 倍。参考DCF 估值法，我们调整目标价至26.5 元，对应26 年10 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。