核心观点

    　　海信家电发布 2024 年度报告，Q4 营收业绩整体表现稳健，治理红利兑现+产品结构提升共铸增长。展望未来，我们认为海信日立央空业务有望企稳改善，同时公司整体盈利能力较头部公司仍有较大空间，股权激励后公司正处经营红利释放期，差异化与高端化战略收获良好成效，看好治理改善背景下公司业绩增长的长期持续性，重申海信家电长期投资价值。

    　　事件

    　　2025 年3 月28 日，海信家电发布2024 年年度报告。

    　　24A 公司实现收入 927.46 亿元，同比增长 8.35%；实现归母净利润33.48 亿元，同比增长17.99%；实现扣非净利润26.06亿元，同比增长10.55%。

    　　单 Q4 季度实现营业收入221.67 亿元，同比增长7.08%；归母净利润5.55 亿元，同比增长34.91%；扣非净利润3.17 亿元，同比增长8.24%。

    　　公司拟每 10 股派现 9.65 元，分红总额 89.97 亿元，分红率 48%，同比提升 3%，同时计划回购 10-20 亿元。

    　　一、外销景气动能强劲，国补带动内销回暖

    　　收入端：四季度整体增长，外销为主要驱动。我们预计Q4 公司整体收入实现高个位数增长。分内外销看，外销端公司依靠产品创新、品牌建设、供应链优化和全球化布局，持续在新兴市场取得突破，四季度预计实现较高双位数增长。内销方面，国补带动市场需求提振，公司零售表现也随之恢复，但央空受国补催化有限仍有所拖累，综合国内收入预计略有增长。

    　　分品类看：中央空调预计仍有个位数下滑，主要系国内房地产承压与市场竞争导致，其中内销预计中高个位数下滑，外销实现较高双位数增长；家用空调收入预计整体实现较高双位数增长，其中外销增速显著快于内销；冰冷洗业务预计内外销均实现双位数增长。

    　　二、提质降本稳步推进，盈利能力有所提升

    　　毛利方面， Q4 毛利率为19.69%，剔除不可比因素后预计略下降0.2pct，除空调外，其他品类毛利率都有大幅改善。

    　　费用方面，24Q4 公司销售费用率为8.34%，同比下降3.01pct，主要得益于公司深化数字化营销体系，通过精准广告投放与智能物流系统优化，减少冗余营销开支，同时海外代工厂协同降低仓储成本；管理费用率为3.26%，同比下降0.23pct，主要系增强运营能力和效率，人力效能显著提升；研发费用率为4.42%，同比上升0.26pct，；财务费用率为-0.10%，同比下降0.6pct。

    　　综合影响下，公司24Q4 实现净利率4.33%，同比提升0.33pct。

    　　三、央空业务企稳回暖，海外市场夯实优势

    　　2024 年央空业务因地产市场承压而有所下滑，2025 年预计企稳改善。ToB 端房地产向高质量转型对海信日立和约克品牌有利；同时旧改和更新项目增幅较大；市场向头部品牌集聚效应更加明显。公司发力品类拓展，从多联机为主转向多品类布局，新增热泵和水机产品。 ToC 端提升日立品牌：增加品牌营销投入，提升档次调性，加快日立产品线更新迭代速度，发挥技术优势扩大市场2025 年海外预计仍实现稳健增长，主要动力源自欧洲区域的结构提升，通过TOP 客户建设、渠道能力提升、店面形象改善和体育营销提升品牌价值；以及中东非地区和拉美重点国家区域的精细化运营。公司持续推进海外区域中心建设，通过轻资产运作和代工厂布局，降低投资风险并提升市场响应速度。

    　　投资建议：海信家电产品矩阵覆盖全面，各增长曲线前景明朗，股权激励推出后公司治理进入新的阶段，有望带来估值的修复和后续的业绩持续增长。我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为1001/1082/1165 亿，增速分别为7.89%、8.12%、7.67%；归母净利润分别为38.82/44.72/51.53 亿元，增速分别为15.95%、15.21%、14.87%，对应PE 为10.79X、9.36X、8.15X，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、宏观经济增速不及预期，家电产品属于耐用消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对公司产品销售形成较大影响；

    　　2、原材料价格下行不及预期：公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，公司盈利能力将会减弱；

    3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，公司外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击；

    4、市场竞争加剧：弱市场环境下，行业竞争更为激烈，公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。