11年EPS0.33元，同比下降5.4%，低于我们预期

    11年公司实现收入22.6亿，增长4.4%，净利润1.65亿，同比降低14.3%，对应EPS0.33元，低于我们预计的0.45元。

    脉络宁受成本高涨所累，税收因素压低宿迁利润

    11年脉络宁的收入同比下滑约5%，同时中药产品线综合毛利率下降6.33个百分点至31.75%：主要原因是药材成本上涨对毛利率的压缩程度超出我们预期；而价格端基本稳定，脉络宁10、11年主要省区中标价维持在9.1元/支左右。宿迁医院收入同比增长18%，为4.76亿元，其中医疗服务收入2.45亿，同比增长27%，净利润基本持平，缘于11年全年缴纳所得税(10年缴纳半年)。

    成本和税收因素消除，今年预计逐季回升

    中药材价格整体回调趋势已形成，脉络宁成本中占比最高的金银花价格从11年上半年250元/kg左右降至目前的100元/kg，我们估算年化可以增厚EPS0.1元左右，预计整体业绩成逐季回升的趋势。宿迁医院今年所得税口径与去年相同，我们预计利润将恢复同比20%左右的增长。

    估值：维持“买入”评级，下调目标价至10.8元

    我们下调12/13年扣非EPS为0.46/0.55元（原为0.56/0.67元），引入14年EPS预测0.61元，根据瑞银VCAM，目标价相应从11.38元下调为10.8元（WACC为8.4%），相当于12年EPS预测的23.5倍，考虑到公司的医院业务占比提升，且存在外延扩张动力，我们认为估值合理，维持“买入”评级。