事件:

    我们3月1日提示华北高速投资机会,强调“柴静”、“环保”、“两会”对公司股价的短期催化剂,至今公司股价涨幅已超20%,今日股价创四年来新高。我们持续看好华北高速转型光伏行业后业绩巨大空间,以及环保压力下,新能源的主题机会,同时作为招商局旗下唯一控股高速公路公司,国企改革空间很大。

    投资要点:

    在光伏行业层面,我们认为在加强环保的大背景下,国家对新能源产业会维持较强的扶持力度。同时,近期公司一系列措施:例如与中利科技合作共同成立光伏电站投资平台公司等,表明公司将加快光伏投入,在光伏行业做大做强。展望未来,我们认为公司有多种方式利用自有资金以及合理财务杠杠加大光伏投资,都可相应获得可观的业绩回报,根据我们测算未来公司净利润有11%-19%的年复合增长空间。我们认为可能的方式为:

    1)稳健性投资法,即每年利用上年高速公路及光伏获得现金流按照3:7杠杆投入光伏行业,即每年投入300MW-600MW的规模,假设项目IRR为10%,年公司未来3年公司光伏产业获得年化净利润约为1.9亿、2.5亿、3.1亿元,在高速公路净利润不增长的情况下,总利润年复合增长率约为11%左右。

    2)激进型投资法之发行债券,即公司可通过发行债券20亿元补充流动资金(总资产负债率不超过40%),同时按照3:7杠杆投入光伏行业,后续几年按照上年高速公路及光伏获得现金流按照3:7杠杆投入光伏行业,则首年可在光伏行业1.1GW规模,后续3年保持在500MW-800MW规模,假设项目IRR为10%,公司未来3年公司光伏产业获得年化净利润约为2亿、2.7亿、3.6亿元,在高速公路净利润不增长的情况下,总利润年复合增长率约为14%左右。

    3)激进型投资法之国开行抵押贷款,即公司抵押公司已有全资投入的27亿电站,按照70%获得国开行贷款,然后再按照3:7加杠杆投资新的光伏电站,同时后续几年按照上年高速公路及光伏获得现金流按照3:7杠杆投入光伏行业,则首年可在光伏行业1.1GW规模,后续3年保持在500MW-800MW规模,假设项目IRR为10%,公司未来3年公司光伏产业获得年化净利润约为2亿、2.7亿、3.6亿元,在高速公路净利润不增长的情况下,总利润年复合增长率约为18%左右。

    4)性价比最高投资法之股权融资,即公司增发获得现金15亿元(总市值25%),按照3:7杠杆投入光伏行业,后续几年按照上年高速公路及光伏获得现金流按照3:7杠杆投入光伏行业,则首年可在光伏行业900MW规模,后续3年保持在500MW-800MW规模,假设项目IRR为10%,在高速公路净利润不增长的情况下,公司未来3年公司光伏产业获得年化净利润约为2.9亿、3.6亿、4.5亿元,总利润年复合增长率约为19%左右。

    我们推测华北高速大股东招商局集团有可能在第二批央企改革试点名单中。根据公开信息,在年初招商局会议中,招商局董事长李建红指出,“招商局集团要坚持重点突破式发展、战略导向式发展、杠杆融合式发展、产融结合式协同发展、有质量有增长的发展等。其中,杠杆整合式发展方面,要综合运用兼并收购、存量整合、行政划拨等方式获取外部资源”。招商局集团在交通运输领域拥有航运、港口、高速公路等全方位的资产,未来在同行业、跨行业兼并重组改革方面有巨大想象空间。华北高速作为招商局旗下唯一控股高速公路上市公司,有较大可能受益于国企改革。

    投资策略:光伏提供巨大业绩空间、国企改革插上想象翅膀。在公司选择增发股票融资的假设下,且全部投入光伏产业,则我们预计高速公路净利润约稳定在为3亿左右,2016、2017、2018年光伏利润为2.9亿、3.6亿、4.5亿元,给予高速公路15XPE估值,光伏产业20XPE估值,2016-2018年对应股价为7.5元、8.58元、9.9元(考虑增发摊薄影响),平均年涨幅空间约为20%。此外,国企改革也可以给公司插上想象翅膀。我们维持“增持”评级。

    风险提示:光伏产业投资步伐尚不确定、国企改革方案不明朗。