事项:

    2014年7月3日,中信证券研究部交运/互联网物流小组实地调研了华北高速公路股份有限公司,与华北高速管理层进行了交流,就公司近期经营情况和未来战略转型进行了沟通。同时,公司实际控制人招商局集团发布消息,公司大股东招商公路董事长李建红先生任招商局集团董事长职务。 对此,我们点评如下。

    评论:

    转型战略进一步清晰,光伏投资稳步推进

    由于资产有存续期限制,高速公路行业转型逐渐成为资本市场的关注焦点。2013年下半年,华北高速开始涉足光伏电站运营行业,并完成首个23.8MW光伏电站的收购,正式宣布公司进军光伏行业。

    我们认为公司进入光伏行业是一个长期战略,并有可能将其发展成为主营业务之一。

    (1)光伏电站是资金密集型行业,符合高速公路转型要求。光伏发电项目的初始投资很大,需要靠后期10-20年的现金流来获取回报。华北高速几乎没有有息负债,且账目现金高达14亿元,很适合涉足此类资金密集型行业。

    (2)公司已公布2年1GW的光伏投资计划。华北高速前期与招商新能源签订了战略合作意向书,拟在2年内合作完成1GW的光伏电站投资项目,公司权益投资部分大约在200-400MW左右。我们认为这显示了公司坚定走转型之路的决心。招商新能源目前持有光伏电站超过400MW,预计2014年新增投资1GW,这也给公司合作提供了充足基础。通过与管理层交流,公司2年1GW的光伏电站投资计划正在稳步推进中。

    (3)符合招商局集团的产业发展规划。在国家大力支持发展光伏产业的背景下,招商局集团也通过旗下招商新能源公司积极开展光伏电站运营业务。华北高速转型光伏,符合招商局集团的产业发展方向。此外,公司大股东招商公路董事长李建红先生任招商局集团董事长职务,我们认为这将有助于加强公司与招商局集团之间的联系,并有利于推动公司光伏业务的发展。

    目前,公司正处于积极转型中,转型战略也进一步清晰。未来1-2年,我们看好公司从单一主营高速公路运营的公司,发展成为高速公路和新能源(光伏)运营并重的公司。

    高速公路业务稳定增长,天津段改造补偿评估公允

    华北高速旗下高速公路主要资产是京津塘高速,全长约142.69公里。过去三年,公司通行费收入增速有所下滑,主要是受京津高速分流、计重收费和节假日免费通行政策影响。从2013年下半年和2014年上半年情况看,这些因素的影响都已经逐渐减弱,京津塘高速重新步入了稳定增长的态势,预计公司2014年上半年通行费收入增速将超过10%。

    按照计划,京津塘高速天津段下半年会面临高架改造工程。改造工程的目的,主要是天津市政府为了融合地区发展而实施的。本次高架改造工程涉及路长达36.8公里,占总收费路段的约26%。 根据第三方评估公司评估,天津城投公司将补偿华北高速因高架工程实施(断交10个月)而产生的经济损失为约为1.935亿人民币。若高架工程实施对本公司造成的通行费收入实际损失额增减幅度超过10%时,则会对补偿金额进行调整。

    我们预计高架施工可能在下半年开工,在10-12个月内完成。关于本次改造工程,我们认为评估价格综合考虑了多种因素,并附有调整机制,较为公允的反映了公司因高架改造造成的损失,不会对公司价值产生影响。

    账面现金充足,预计年内有新项目落地

    2014年是华北高速公告2年1GW合作投资目标的第一年,考虑到公司充足的账面现金,我们看好公司继续向光伏产业进军,预计年内仍会有光伏投资计划。

    (1)公司将继续投资光伏项目,2014-2015年将是公司投资光伏的快速发展期。这与国家大力支持光伏产业发展的方向也是一致的。

    (2)双方合作投资光伏的规模将达到1GW。预计公司参与投资规模在200MW-400MW,按照权益计算,未来利润贡献可能在1.5-2亿元。

    (3)投资模式目前仍是与招商新能源合作为主,不排除未来自身单独投资或参与其他投资项目。与江苏丰县项目相类似,对于共同合作的项目,预计招商新能源集团有限公司将向华北高速提供收益保证、远期股权回购或股权置换等投资保障措施。公司将在招商新能源已经投资完成的项目中优中选优,选择符合自己收益率标准的项目完成投资。

    风险因素:

    1)光伏电站收购进度低于预期;2)光伏鼓励支持政策发生重大变化。

    投资建议:

    高速公路运营和光伏电站运营业务,可能成为公司未来并重的两项主营业务。公司账面现金达14亿元,募集资金还剩约7亿元,有充足的实力支持战略转型。按照公司发展战略,我们认为公司转型进一步清晰,预计后续仍会不断有新项目落地。

    公司首个23.8MW光伏项目已经并表开始贡献利润,我们测算2014年将贡献1500-2000万净利润(权益部分)。后续投资计划落地后,也将在2014-16年陆续开始贡献业绩。我们暂维持盈利预测,预计公司2014-16年EPS分别为0.30/0.38/0.39元/股,当前股价对应PE分别为15.0/11.6/11.4X。考虑到公司正处于转型期,后续在新能源领域仍会有持续发展,维持公司“买入”评级,目标价5.66元。