投资要点

    公司收入增长5%,净利润增长33%。2013年,公司收入和净利6.6亿元和2.7亿元,分别同比增长5%和33%,EPS 0.25元。扣非后净利润增速达到38%,充分说明了公司公路主业的良好经营质量。公司业绩略超出市场预期,利润增速大幅超出收入增速,毛利率提升近12个百分点。其中,毛利率提升主要来自良好的成本控制。公司成本下滑17%,与收入增长形成较大反差,我们判断大部分来自维修成本的较大幅度下降。

    货车流量持续增长,带动收入恢复增长。从2013年全年情况看,公司总体通行费收入达到6.5亿元,较去年同比增长4.7%。值得注意的是,与2012年相比,2013年新增了春节、清明、劳动节三个重大节假日共13天的免费通行天数。加上国庆假期7天的免费通行,总免费通行天数达到20天。在此影响下,公司通行费收入仍表现出一定的增长,反映出公司业绩增长的高质量。从收入结构上看,天津地区高速公路实施新的计重加价措施和提高称重设备精度,导致部分货车改由京津塘高速行驶,在很大程度上带动了公司货车流量的增长。货车流量增长,也进一步带动公司通行费收入恢复增长。

    成本大幅下降,是毛利率提升主因。2013年,公司营业成本下滑17%,通行费成本下滑13%。与之对应的是,公司营业收入和通行费收入分别同比增长5.1%和4.7%。成本增速和收入增速有较大反差,我们判断主要与维修成本有关。高速公路成本主要由固定资产折旧(无形资产摊销)、维修费用、人工成本等构成。从现金流量表的购买商品、接受劳务支付的现金科目看,公司2013年在该科目有接近4300万元的下滑,下滑幅度超过30%,在一定程度上体现了公司挖潜提效的效果。此外,公司对公路资产采取的年限平均法折旧,在车流量增加、收入增长的情况下,也是毛利率提升一个重要原因。

    首个光伏项目已并表,2014年开始贡献利润。2013年,公司对一主两翼的发展战略重新进行了修订,将两翼的发展方向由金融和房地产调整为与主业相关的智能交通及国家扶持的新型产业。在此战略指引下,公司利用募集资金2.25亿元投资光伏电站项目,完成了江苏徐州丰县23.8兆瓦的光伏电站项目的收购,持股比例50%。该光伏项目已于2013年底并表, 2014年将开始贡献利润。从公司战略发展看,预计公司后续仍会持续在新能源领域进行投资。

    风险提示。1.公路政策调整风险;2.光伏政策变化风险。

    盈利预测及估值。公司货车流量较去年同期有明显恢复,带动公司收入重归增长通道。在成本下降的情况下,公司2013年取得较好的经营业绩。2014年,公司光伏项目将陆续开始贡献业绩,预计公司2014-16年EPS分别为0.30/0.38/0.39元/股,对应PE14.6/11.2/11.1X。考虑到公司正处于转型期,后续在新能源领域仍会有持续发展,我们继续维持公司“买入”评级。