20H1 规模扩张迅速，扣非后归母净利同比增15%8 月20 日，公司发布20 年中报， 20H1 实现营收454 亿元（yoy+48%），归母净利1.9 亿元（yoy-34%），扣非后归母净利2.0 亿元（yoy+15%）；20Q2 营收298 亿元（yoy+74%、qoq+92%），归母净利0.9 亿元（yoy-10%、qoq-10%），扣非后归母净利1.4 亿元（yoy+39%、qoq+143%）。20H1 归母净利同比下行主要因19H1 中拓融资租赁不再纳入合并报表、产生投资收益，共计入0.9 亿元非经常性收益。扣非口径盈利向好，另公司正积极拓展业务规模和范畴，我们继续看好公司发展。维持前期盈利预测不变，预计20-22 年EPS 为0.82/1.03/1.14 元，维持“增持”评级。

    　　营收规模快速扩张，扣非后盈利向好

    　　20H1，公司营收同比增48%，主要因业务规模扩张，金属材料销量886万吨（yoy+53%），铁矿石579 万吨（yoy+15%），煤炭432 万吨（yoy+56%）。

    　　20H1，销售毛利率1.9%（yoy-0.6pct），其中主要的供应链集成服务毛利率1.8%（yoy-0.6pct），毛利率下滑或主要因20H1 新设业务单元等较多，尚未达产达效。因19H1 中拓融资租赁出表产生0.9 亿元投资收益，扣除后20H1 归母净利同比基本持平；20H1 扣非净利同比增15%，其中20Q2同比增39%、环比增143%，表现向好。

    　　20H1 期间费用率下行，但经营现金流表现承压20H1，公司销售、管理、财务费用分别同比变动+9%、0%、+50%，财务费用同比上行较多主要因融资规模上行，或主要受疫情影响。期间费用率1.3%（yoy-0.3pct），同比下行主要因公司在规模扩张中销售、管理费用管控较好，未同步扩张。20H1 公司经营现金流净额-35 亿元，同比降20 亿元，主要因疫情影响产业链整体周转效率。

    　　20H2 大宗商品盈利或可改善，公司规模持续扩张受疫情影响，20H1 钢铁、煤炭等大宗行业盈利承压，据国家统计局，20H1黑色金属冶炼及压延加工业、煤炭开采及洗选业利润总额分别同比降40%、31%。随着国内疫情好转，20H2 经济继续恢复，地产、基建投资有向好趋势，并且随着公司新拓展业务逐步达产增效，预计公司20H2 毛利率或可改善。另外，公司正积极扩张业务规模和范畴，包括扩大海外业务规模、大力发展物流金融、计划引入永富实业作为战投开展期现结合业务等。

    　　看好公司发展，维持“增持”评级

    　　公司规模持续扩张，20H1 扣非归母净利同比增长，我们看好公司未来发展。

    　　维持前期盈利预测不变，预计20-22 年EPS 为0.82/1.03/1.14 元，可比公司PE（2020E，Wind 一致预期）均值8.86 倍，考虑公司规模持续扩张，给予公司2020 年9.3 倍PE 估值，取EPS（2020E）为0.82 元，对应目标价7.62 元（前值为6.97~7.21 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情发展超出预期，大宗产业链盈利持续承压。