事件：公司发布2024 年三季报，2024 年Q1-3 实现营业收入123.67 亿元，同比+4.05%；实现归母净利润11.13 亿元，同比+12.37%；实现扣非净利润10.71亿元，同比+10.57%。其中Q3 公司实现营收39.48 亿元，同比/环比+2.92%/-22.34%；实现归母净利润3.75 亿元，同比/环比+24.88%/-4.69%；实现扣非净利润3.60 亿元，同比/环比+22.13%/-6.14%。

    　　磷铵价格提升，原材料成本回落，利润率边际上行。据百川盈孚数据，2024Q3国内硫基复合肥/磷酸一铵市场均价分别为2871.6/3281.0 元/吨，分别环比+1.4%/+8.5%。24Q3 复合肥价格环比小幅提升，磷酸一铵则受到工业一铵及农业备肥需求拉动，价格环比增长明显。同时Q3 如尿素、合成氨等原材料价格均有同、环比下行，成本的边际回落叠加主营产品价格上行推动公司利润率提升。24Q3 公司分别录得毛利率/ 销售净利率16.19%/9.58% ， 同比分别+1.92/+1.66PCT，环比分别+1.39/+1.76PCT。

    　　自由现金流充沛，公司持续完善产业链一体化布局。复合肥业务现金流稳定且强劲，今年前三季度公司经营性现金流量净额4.21 亿元。单Q3 净现金流虽为负值，但我们认为或主要由于8-9 月原材料尿素价格的下行使得经销商观望心态浓厚，进而导致复合肥订单及确认收入的滞后性，公司三季度末存货也较二季度末增加约9.7 亿元。但考虑到复合肥的施用季节性及刚需属性，我们认为该部分影响会在Q4 解除，在尿素、氯化钾等单质肥价格企稳、波动幅度趋于降低的背景下，我们看好复合肥经销商采购节奏回归正常化，公司复合肥销量后续有望稳健增长、盈利水平再上台阶。同时，凭借充沛的自由现金流，公司近年来加大资本开支力度，并重点完善产业链一体化布局。重点的上游磷矿资源方面，2021 年7 月公司收购雷波矿业（巴姑磷矿），2022 年7 月公司收购保康竹园沟矿业（竹园沟磷矿），此外莲花山磷矿2021 年4 月即取得采矿证，预计在拿到生产许可证后会注入上市公司体内。此外，三季度末公司在建工程较二季度末减少约7.0 亿元，公司在建项目陆续转固。我们看好公司不断强化上游配套优势，同时下游磷化工产业链持续布局丰富，实现中长期稳健增长。

    　　投资建议：基于公司2024Q1-3 业绩及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2024-2026 年的归母净利润预测由13.13/16.01/19.02 亿元调整为13.63/16.07/19.00 亿元，对应当前PE 分别为12.1x/10.3x/8.7x。参考公司历史估值中枢，我们给予2025 年14 倍目标PE，对应目标价17.92 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：项目进展不及预期；原材料价格大幅波动；安全环保政策变化。