投资要点

    事件：公司发布2023 年三季报，2023 年1-9 月实现收入118.85 亿元，同比下降3.22%；归母净利润9.9 亿元，同比下降17.55%；扣非归母净利润9.68 亿元，同比下降18.13%。

    2023 单Q3 实现收入38.36 亿元，同比增长44.01%；归母净利润3 亿元，同比增长6.89%；扣非归母净利润2.94 亿元，同比增长7.86%。

    业绩拐点逻辑验证，复合肥价格温和复苏，有望迎来量利齐升。

    2023 年7 月以来磷复肥价格温和复苏，根据Wind 数据，截至2023 年9 月30 日，公司硫基复合肥、氯基复合肥、磷酸一铵价格较2023 年6 月30 日价格分别上涨9.09%、12.24%、27.08%，磷酸一铵价差迎来底部修复。下游农产品价格维持高位，2021 年以来玉米价格维持高位震荡，土地集约化程度提升，种植大户涌现拉动优质需求，公司农资消费需求坚实向好。随着常规肥行业集中度提升叠加发力薄弱市场，同时盈利水平更优的新型肥占比有望持续优化，公司市占率有望加速提升。

    现金流大幅优化，盈利水平持续改善，报表质量向好。

    公司23 年单Q3 经营性现金流净额20.41 亿元，同比增加了30.43 亿元，其中23Q3 销售商品、提供劳务收到的现金40.85 亿元，同比增长73.33%。公司单Q3毛利率14.27%，较23Q2提升0.41pct；单Q3净利率7.92%，较23Q2提升0.1pct。

    23Q3 期间费用率4.40%，较23Q2 下降1.66pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.29%/0.35%/0.63%/0.12%，环比-0.52/-1.00/-0.05/-0.08pct，主要系管理效率提升。公司23Q3 末资产负债率39.85%，剔除可转债和合同负债后约27.72%，同比-3.58pct，环比-2.32pct，2023 年以来公司资产结构持续优化。

    集团矿山资源注入带来持续成长性，强劲的资本开支中长期有望兑现业绩。

    公司控股股东洋丰集团拥有磷矿石储量5 亿吨， 2021 年7 月已注入雷波巴姑磷矿90 万吨，2022 年7 月注入保康竹园沟磷矿180 万吨（预计24Q4-25Q2 投产），后续预计仍有莲花山磷矿等集团矿山注入，公司有望实现磷矿自给。2023 年6月，二期磷酸铁项目首条5 万吨/年生产线试生产。上游磷化工项目（包括30 万吨/年硫精砂制酸、72 万吨/年硫磺制酸、15 万吨/年工铵、30 万吨/年农铵）进入试生产状态。氟硅化工项目（10 万吨/年净化磷酸、3 万吨/年无水氟化氢、1.8 万吨/年白炭黑）预计2023 年末投入试生产。

    盈利预测与估值

    我们预计2023-2025 年公司营业收入为141.88、155.93、163.16 亿元，同比增长-11.09%、9.90%、4.64%，实现归母净利润11.72、15.35、20.03 亿元，同比增长-10.50%、30.96%、30.53%，对应EPS 为0.90、1.18、1.54 元，对应PE 为12.19、9.31、7.13X。我们看好公司磷复肥龙头地位，考虑到单质肥价格剧烈波动这一不利影响消除后业绩修复和估值修复，市占率有望持续提升、新型肥规模有望持续扩张，叠加集团磷矿等资本开支有望带来中长期成长性，给予公司2023 年17倍PE，维持“买入”评级。

    风险提示：国际政治局势不确定性风险；原材料价格及粮价波动风险；行业竞争格局恶化风险；新项目进度不及预期