事件:

    　　2023 年8 月9 日，新洋丰发布2023 年中报：2023 年上半年公司实现营业收入80.49 亿元，同比下滑16.30%；实现归属于上市公司股东的净利润6.90 亿元，同比减少25.01%；加权平均净资产收益率为7.77%，同比下降3.11 个百分点。销售毛利率14.89%，同比减少2.46 个百分点；销售净利率8.65%，同比减少1.13 个百分点。

    　　其中，公司2023Q2 实现营收36.31 亿元，同比-28.42%，环比-17.81%；实现归母净利润2.81 亿元，同比-45.20%，环比-31.30%；ROE 为3.12%，同比减少2.92 个百分点，环比下降1.53 个百分点。销售毛利率13.86%，同比减少3.57 个百分点，环比减少1.87 个百分点；销售净利率7.82%，同比减少2.50 个百分点，环比减少1.52 个百分点。

    　　投资要点:

    　　产品价格延续下行趋势，2023H1 业绩下滑

    　　2022 年下半年磷复肥行业步入调整期，磷复肥及其原材料钾肥、合成氨、硫磺等产品价格走弱，2023 年上半年则延续跌势，产品和原材料价格的单边下跌使得经销商备货谨慎，行业整体以消化库存为主。据Wind，2023H1 磷酸一铵均价为2986 元/吨，同比-18.24%，环比-8.42%；氯基复合肥均价为2849 元/吨，同比-14.20%，环比-14.03%；硫基复合肥均价3083 元/吨，同比-14.17%，环比-12.28%。

    　　分板块看，2023H1 常规复合肥实现营收40.84 亿元，同比-22.74%，毛利率11.57%，同比减少1.49 个百分点；新型复合肥实现营收20.25亿元，同比-11.65%，毛利率20.01%，同比减少0.02 个百分点；磷肥实现营收14.57 亿元，同比-18.95%，毛利率13.55%，环比减少7.83 个百分点。

    　　期间费用方面， 2023H1 公司销售/ 管理/ 财务费用率分别为2.73%/1.38%/0.19%，同比+0.22/-0.76/+0.03pct。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额为0.10 亿元，同比减少99.52%，主要系预收销售货款净增加额同比减少。2023H1 预收货款12.72 亿元，较2022 年末下降46.36%，减少11.00 亿元。

    　　磷复肥龙头经营稳健，Q2 业绩略超预期

    　　2023Q2，公司实现归母净利润2.81 亿元，同比-2.32 亿元，环比-1.28 亿元；其中实现毛利润5.03 亿元，同比-3.81 亿元，环比-1.92亿元。公司毛利润下滑，主要受到产品价格下降影响。据Wind，2023Q2 磷酸一铵均价为2700 元/吨，同比-35.30%，环比-17.57%；氯基复合肥均价为2678 元/吨，同比-26.90%，环比-11.54%；硫基复合肥均价2896 元/吨，同比-25.79%，环比-11.49%。期间费用方面，2023Q2 年公司销售/管理/财务费用分别为1.39/0.49/0.07 亿元，同比+0.08/-0.53/-0.02 亿元，环比+0.58/-0.13/-0.01 亿元。2023Q2公司其他收益为0.19 亿元，同比+0.09 亿元，环比+0.17 亿元，主要为政府补助增加所致；公司信誉减值为0.11 亿元，同比+0.08 亿元，环比+0.38 亿元，主要系其他应收款坏账损失减少。

    　　氮磷钾等单质肥价格均在二季度降至合理区间，进入三季度，随着氮磷钾肥价格上涨，旺季叠加经销商补库存带来销量大幅提升，复合肥盈利有望修复。同时受到行业低库存影响，磷复肥价格有望反弹。据Wind，截至2023 年8 月9 日，磷酸一铵价格为2800 元/吨，较7月初上涨16.67%；复合肥价格也在8 月初开始反弹，截至2023 年8 月9 日，氯基复合肥价格为2350 元/吨，较7 月28 日上涨100 元/吨。随着用肥旺季到来，磷复肥价格回升，量利有望迎来修复，我们看好公司三季度业绩同环比修复。

    　　单质肥价格恢复常态，复合肥量利有望迎来修复2020 年下半年至2022 年上半年，磷复肥及其原材料钾肥、合成氨、硫磺等产品价格在国际原油价格上涨、地区局部冲突、全球流动性提升等多重因素的影响下持续走高，单质肥价格均创历史新高。据wind，2022 年中尿素、磷酸一铵、氯化钾最高价格分别为3260、4650、5100 元/吨。2022 年下半年，单质肥价格在急涨之后迅速下跌，2022 年三季度至2023 年二季度，一年不到的时间内，氯化钾、磷酸一铵等均已将此前的涨幅基本回吐。单质肥价格的暴涨暴跌严重扰乱了复合肥经销商的采购节奏，行业整体库存低迷，给复合肥企业的销量和生产带来了严重的负面影响。据wind 数据，截至2023年8 月9 日，尿素、磷酸一铵、氯化钾分别为2500、2800、2320元/吨，公司主要产品及原材料的价格均已回落到较低水平，为复合肥经销商销售活动的正常开展创造了良好的市场环境，复合肥企业也将受益于行业恢复常态，将迎来量利的修复。

    　　加大资本开支力度，创造新的利润增长点

    　　凭借复合肥业务强劲且稳定的现金流入，公司近几年加大了资本开支力度。2020 年末，公司的固定资产29.11 亿元，在建工程7.56 亿元，无形资产7.50 亿元，合计为44.17 亿元。2023 年6 月末，公司的固定资产66.16 亿元，在建工程17.61 亿元，无形资产13.21 亿元，合计96.98 亿元，固定资产+在建工程+无形资产合计较2020 年末增加52.81 亿元。主要投资以下项目：2021 年7 月，公司收购控股股东洋丰集团下属的雷波新洋丰矿业投资有限公司（巴姑磷矿）。

    　　2021 年下半年，公司与常州锂源合作建设磷酸铁，进入新能源材料领域；2022 年6 月，与常州锂源合作的5 万吨/年磷酸铁生产线达标生产。2022 年7 月，公司收购控股股东下属的保康竹园沟矿业有限公司（竹园沟磷矿），与格林美合作的二期磷酸铁及其配套的上游磷化工项目开始建设。2022 年9 月，30 万吨/年合成氨项目达标生产。

    　　2023 年6 月，二期磷酸铁项目的首条5 万吨/年生产线开始试生产。

    　　上游磷化工项目，包括30 万吨/年硫精砂制酸、72 万吨/年硫磺制酸、15 万吨/年工业级磷酸一铵、30 万吨/年农业级磷酸一铵，进入试生产的阶段。上述资本开支项目有助于公司进一步发挥原材料成本优势和园区配套优势，丰富磷化工产业链产品布局，抓住市场发展机遇，将精细磷化工产业打造成为继肥料主业之外的第二增长曲线。

    　　盈利预测和投资评级

    　　受到二季度单质肥及复合肥价格下滑影响，我们调整本次盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为12.61、16.13、20.01 亿元，对应PE 分别12、9、7 倍。目前公司主要产品及原材料的价格均已回落到较低水平，复合肥企业有望迎来量利的修复，公司近几年加大了资本开支力度，将在未来创造新的利润增长点，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。