投资要点：

    公司发布2023 年半年报，业绩符合预期。1H2023 年公司实现营业收入为80.49 亿元（yoy-16.3%），归母净利润为6.9 亿元（yoy-25.01%），扣非后归母净利润为6.74 亿元（yoy-25.92%），1H2023 年整体销售毛利率同比下降2.46pct 至14.89%，销售费用、管理费用同比分别下降8.77%、8.87%至2.2、1.11 亿元，业绩符合预期。其中2Q23 年单季公司实现营收为36.31 亿元（yoy-28.42%，QoQ-17.82%），归母净利润为2.81 亿元（yoy-45.2%，QoQ-31.18%），2Q2023 单季度销售毛利率同比下降3.57pct，环比下降1.87pct 至13.86%。2Q2023 年归母净利润下滑的主要原因是：原料单质肥价格持续下跌，复合肥经销商采购信心不足，行业整体库存低迷，公司复合肥与磷肥销量和盈利同比下降。

    原料单质肥价格持续下行扰乱经销商采购节奏，行业库存低，1H23 年公司磷肥、复合肥销量和盈利同比均下滑，进入三季度，随着原料价格的企稳反弹，复合肥销量有所提升。

    原料氮磷钾肥价格的剧烈波动扰乱了经销商的采购，1H23 年复合肥销量同比下滑，上半年复合肥呈现旺季不旺态势，价格持续下降。根据公司2023 年半年报数据，截至2023年年中，磷酸一铵、复合肥、合成氨、硫磺、钾肥等公司主要产品及原材料的价格从最高点调整回撤50%以上。根据公司半年报数据，1H2023 年公司常规复合肥、新型复合肥营收同比分别下降22.74%、11.65%至40.84、20.25 亿元，但毛利率同比分别下降1.49、0.02 个百分点至11.57%、20.01%，新型复合肥毛利率较为坚挺，但整体仍处于历史较低位置，进入三季度，随着尿素和磷酸一铵等原料价格的企稳反弹，复合肥企业有望迎来量和利的修复。磷酸一铵方面，1H2023 年公司磷肥营收同比下降18.95%至14.57 亿元，毛利率同比下降7.83 个百分点至13.55%。

    公司资本开支持续加强，进一步发挥一体化成本和园区配套优势，奠定未来增长基础。根据公司半年报数据，1H2023 年末在建工程较1Q2023 年末继续增加5.15 亿元至17.61亿元，公司各基建项目稳步推进，1H23 年公司上游磷化工项目，包括30 万吨/年硫精砂制酸、72 万吨/年硫磺制酸、15 万吨/年工业级磷酸一铵、30 万吨/年农业级磷酸一铵，进入试生产的阶段，二期磷酸铁项目首条5 万吨/年生产线开始试生产。

    公司深化产业链垂直一体化战略，持续致力于打造磷复肥、新材料双主业和磷石膏建材一辅业的“两主一辅”产业格局。根据公司2023 年半年报数据及公司2022 年收购保康竹园沟矿业的相关公告，公司已陆续收购集团的巴姑磷矿和竹园沟磷矿，加总的采矿权规模约为270 万吨（其中90 万吨已实现开采，还有180 万吨采矿证已拿到，正在建设中），未来集团将持续将成熟的磷矿资源逐步注入到上市公司，夯实上市公司资源储备。根据公司半年报披露，二期15 万吨磷酸铁及配套项目（和格林美新能源合资）首条5 万吨/年生产线已于6 月开始试生产。不仅湖北基地，江西瑞昌投建的磷化工及磷矿伴生氟硅资源综合利用项目也在顺利建设中。根据公司半年报披露，公司目前拥有国内首套磷石膏提纯量产装置、自主研发建设国内首套100 万吨磷石膏提纯量产装置、建成投产国内首套50 万吨建筑石膏粉锻烧线，磷石膏年处理能力550 万吨以上。

    投资分析意见：国内磷复肥龙头，公司渠道、资源、成本优势明显。复合肥行业集中度提升带动龙头企业市占率持续提升，集团磷矿的逐步注入进一步夯实公司资源储备和一体化优势，一期磷酸铁项目顺利投产，公司未来将继续向下拓展磷酸铁及氟硅资源综合利用项目开启第二增长曲线。我们维持公司2023-2025 年归母净利润预测为14.00、16.51、20.15 亿元，对应EPS 分别为1.07、1.26、1.54 元，当前市值对应PE 为11、9、7 倍，继续看好公司作为一体化龙头未来的成本优势，复合肥市占率有望持续提升，同时看好新项目逐步达产带来的业绩增量，维持增持评级。

    风险提示：1.原材料价格大幅波动；2.复合肥、磷肥价格下跌；3.农产品价格下跌导致复合肥需求减少；4.新项目建设进度低于预期。