公司披露2022 年报，公司营业总收入159.58 亿元，同比去年增长35.22%，归母净利润为13.09 亿元，同比去年增长8.36%。

    　　原材料价格波动抑制经销商2022 拿货积极性，看好2023 年销量提升！

    　　2022 年原材料价格波动大，2022 年上半年磷复肥及其原材料随着国际原油价格上涨、地区局部冲突等多重因素震荡上涨、持续走高，例如2022 年5 月国内钾肥现货价格突破5300 元/吨（达到近10 年新高），硫磺价格突破4000 元/吨。2022 下半年则随着原油、天然气等能源价格走弱短期内快速下跌，主要原材料全年呈现大起大落走势，在2022 年Q3 秋肥旺季，经销商在原材料急跌的情况下备货谨慎，公司2022Q3 复合肥销量略微平淡，高价原材料库存也影响公司2022 年Q4 的利润水平。2022 年全年公司实现磷复肥销量476.73 万吨，同比增长3.33%，其中①磷肥销量92.97 万吨（同比+18.84%）；②常规复合肥销量292.93 万吨（同比+0.04%）；③新型复合肥销量90.83 万吨（同比+0.54%）。我们认为，随着春肥季到来，经销商补库需求增强，此前的低库存有望带动公司2023 年磷复肥销量提升！

    　　复合肥资本开支进入开花结果期，新型肥结构占比有望提升！

    　　公司已形成年产约990 万吨高浓度磷复肥的生产能力，企业规模、产品品类居全国磷复肥企业前列。公司2021 年布局西北甘肃金昌基地并投资6 亿元建设60 万吨/年新型作物专用肥项目，公司新型肥占复合肥销量比重有望从2022 年的24%进一步持续提升。公司30 万吨合成氨项目于2022 年9 月建成投产，近些年关于复合肥的资本开支进入开花结果期，例如合成氨等产能增加有望进一步降低公司复合肥生产成本、提升毛利率。此外，公司持续投入，目前拥有国内首套磷石膏提纯量产等装置，可年产水泥缓凝剂、建筑石膏粉500 余万吨，磷石膏年处理能力550 万吨以上，对于磷化工行业重要的危废产物磷石膏的处理能力使得公司在复合肥领域的竞争力进一步凸显。

    　　磷矿有望持续注入，新能源推动磷资源价值重估公司有两个磷矿，其中雷波新洋丰矿业有限公司的巴姑磷矿设计满产后年开采量90 万吨；保康竹园沟矿业有限公司的竹园沟磷矿处于在建阶段，预计投产第一年产量90 万吨，投产第二年产量120 万吨，达产年产量180 万吨。后续随着磷矿的注入和建成投产，公司磷矿石的自给率将逐步提升。公司凭借深耕磷化工多年的经验以及拥有磷资源的优势，布局新材料领域，公司的首期5 万吨/年磷酸铁于2022年建成投产，并在较短时间内实现达标生产并出货，成为国内同行业该量级达标生产的首条产线，2022 年公司包括新能源在内的精细化工分部收入达到2.84 亿元，并有望随着产能的进一步投产而持续贡献业绩。

    　　盈利预测：受复合肥价格下调、磷酸铁等产品竞争加剧等因素影响，我们调整盈利预测，原先预计公司23/24 年营业收入为176.82、199.60 亿元，归母净利润为19.68、25.17 亿元，现调整为：预计公司23/24/25 年营业收入达161.18、174.10、193.20亿元，同比增长1%、8.02%、10.97%，归母净利润达15.32、16.78、19.69 亿元，同比增长17.04%、 9.48%、17.40 %。公司磷复肥销量有望持续增长，新材料产能提升，估值历史相对低位，维持“买入”评级。

    　　风险提示：农产品和原材料价格波动；政策风险；成本测算局限性；竞争加剧；安全生产风险