投资要点：

    　　公司发布2022 年报，业绩符合预期。2022 年公司实现营业收入为159.58 亿元（yoy+35.22%），归母净利润为13.09 亿元（yoy+8.36%），扣非后归母净利润为12.72 亿元（yoy+7.71%），2022 年整体销售毛利率同比下降4.36pct 至14.54%，销售费用、管理费用、研发费用分别同比增长1.65%、20.28%、6.43%至2.78、2.59、0.82 亿元， 业绩符合预期。其中4Q22 年单季公司实现营收36.77 亿元（yoy+62.47%，QoQ+38.03%），归母净利润为1.08 亿元（yoy-31.49%，QoQ-61.37%），4Q22 年单季度销售毛利率同比、环比分别下降9.84、14.20pct 至4.30%。2022 年营收和净利润同比增长的原因为：1.复合肥和磷肥的销售价格和销量同比继续增长；2.磷肥销售毛利率同比提升。4Q2022 年归母净利润同比环比均下滑的主要原因是：1、复合肥的销量同比下滑；2、由于原料硫磺、合成氨、尿素等价格下跌导致磷酸一铵、复合肥等产品价格和盈利同比环比均下跌；3.硫磺骤跌带来的库存损失。

    　　复合肥和磷肥销量同比继续增长，由于原料价格大幅波动导致的库存损失和提价之后，复合肥毛利率同比下滑，磷肥盈利能力同比提升。2022 年公司磷复肥总销量同比增长3.33%至476.73 万吨，其中常规复合肥、新型复合肥销量同比分别增长0.04%、0.54%至292.93、90.83 万吨，实现营收分别增长31.96%、27.18%至86.46、32.58 亿元，营收占比同比分别降低1.34、1.29pct 至54.18%、20.42%，由于原料硫磺、合成氨、钾肥、尿素的大幅波动，导致部分库存损失叠加复合肥提价略微滞后，2022 年公司普通复合肥、新型复合肥毛利率同比分别下降3.73、4.89pct 至10.01%、18.38%。磷肥前高后低，全年磷肥销量同比增长18.84%至92.97 万吨，实现营收同比增长55.93%至33.03 亿元，营收占比同比提升2.75pct 至20.70%，毛利率同比上升1.09pct 至18.36%，随着公司磷矿石和合成氨自给率的提升，未来磷肥和复合肥的毛利率有望逐步向上，公司未来仍将继续大力发展新型复合肥以及深化产业链垂直一体化战略布局，龙头凭借成本优势、品牌优势和渠道优势市占率将进一步提升。

    　　合成氨和磷酸铁项目顺利投产，在建工程奠定未来增长基础。截止2022 年末公司固定资产较2021 年末增加20.89 亿元至65.83 亿元，2022 年 9 月公司投资 17.3 亿元的年产 30 万吨合成氨技改项目正式投产转固，达产后可满足湖北三个基地磷酸一铵及复合肥生产需求，通过原料自给能力的提升和外购运输费用的减少进一步降低企业磷复肥生产成本，并为公司进军新能源、新材料、精细化工等新领域提供重要保障。

    　　2022 年末公司经营活动现金流净额为21.01 亿元，去年同期末为3.35 亿元，预收账款为23.72 亿元，去年同期为15.07 亿元，在建工程较2021 年末增加4.96 亿元至10.63 亿元，主要为磷酸铁及其配套项目、甘肃金昌基地的60 万吨新型作物专用肥项目、矿山建设以及选矿项目等，奠定未来业绩增长基础。

    　　公司未来将继续夯实资源储备，致力于打造磷复肥、新材料双主业和磷石膏建材一辅业的“两主一辅”产业格局。公司已陆续收购集团的巴姑磷矿和竹园沟磷矿，加总的采矿权规模约为270 万吨（其中90 万吨已实现开采，还有180 万吨采矿证已拿到，正在建设中，预计将于2024-2025 年逐步达产），未来集团将持续将成熟的磷矿资源逐步注入到上市公司，夯实上市公司资源储备。甘肃金昌基地的60 万吨新型作物专用肥项目预计将于2023 年下半年建成投产。公司一期5 万吨磷酸铁目前已建成投产并实现销售，2022年精细磷化工实现营收2.92 亿元，毛利率为24.9%，二期15 万吨磷酸铁及配套项目（和格林美新能源合资）在顺利推进中。不仅湖北基地，江西瑞昌投建的磷化工及磷矿伴生氟硅资源综合利用项目也在顺利建设中，预计3 万吨无水氟化氢和2 万吨白炭黑也将于2023 年底陆续建成。同时公司目前拥有国内首套磷石膏提纯量产装置、自主研发建设国内首套100 万吨磷石膏提纯量产装置、建成投产国内首套50 万吨建筑石膏粉锻烧线，磷石膏年处理能力550 万吨以上。

    　　投资分析意见：国内磷复肥龙头，公司渠道、资源、成本优势明显。复合肥行业集中度提升带动龙头企业市占率持续提升，集团磷矿的逐步注入进一步夯实公司资源储备和一体化优势， 一期磷酸铁项目顺利投产，公司未来将继续向下拓展磷酸铁及氟硅资源综合利用项目开启第二增长曲线。由于磷酸一铵、复合肥价格和盈利的下滑，我们下调公司2023-2024 年归母净利润预测为14.00、16.51（原为19.68、24.38 亿元），新增2025 年归母净利润预测为20.15 亿元，对应EPS 分别为1.07、1.26、1.54 元，当前市值对应PE 为11、9、7 倍，继续看好公司作为一体化龙头未来的成本优势，复合肥市占率有望持续提升，同时看好新项目逐步达产带来的业绩增量，维持增持评级。

    　　风险提示：1.原材料价格大幅波动；2.复合肥、磷肥价格下跌；3.农产品价格下跌导致复合肥需求减少；4.新项目建设进度低于预期。