公司是国内磷复肥行业龙头

    公司专业从事磷复肥和新型肥料的研究、开发、生产与销售，以及现代农业相关技术、设施、装备、产品和服务的供应，具有年产各类高浓度磷复肥830 万吨的生产能力和320 万吨低品位磷矿洗选能力，其中磷酸一铵产能180 万吨（含工业级磷酸一铵产能15 万吨），配套生产硫酸280 万吨/年、合成氨15 万吨/年、硝酸15 万吨/年。2014-2020 年，公司收入从83.52 亿元稳步增长至100.69 亿元（ 原贸易业务收入逐年改为净额结算） ，CAGR+3.16% ； 归母净利润从5.71 亿元增长至9.55 亿元，CAGR+8.94%。2021 年前三季度，公司实现营业收入95.39 亿元，yoy+15.73%；实现归母净利润10.51 亿元，yoy+32.54%。

    种植景气度回暖 & 集中度提升，复合肥需求拐点或现

    2016 年玉米临储政策取消，种植面积连年下降，2019 年玉米库存已下降至低位，而生猪产能触底回升，猪鸡替代效应下禽链高景气，饲料需求向好支撑玉米价格维持高位。小麦、水稻作为玉米的替代品，在玉米价格维持高位的背景下，替代需求逐步凸显，价格呈现温和上涨趋势。玉米、小麦、水稻等主要农产品价格普涨带动种植产业链景气度回暖。化肥需求和下游种植产业链景气度高度相关，下游种植产业链景气度回暖将刺激农户种植积极性，带动化肥需求向好。此外，国内多项政策（化肥淡储、一次性种粮补贴等）进一步带动化肥需求结构优化，而随着环保监管力度进一步强化、“三磷整治”等供给侧改革工作取得积极进展，原材料价格近两年大幅波动，落后中小产能难以为继，中小产能的退出推动行业集中度持续提升。2011-2020 年，复合肥消费量增速从4498 万吨缓慢提升至5134 万吨，年复合增速1.48%，而公司复合肥销量从180 万吨增长至366 万吨，年复合增速8.20%，远高于行业平均增速，对应市场份额也从4.63%提升至7.13%。

    竞争壁垒不断巩固，磷酸铁助力公司高速成长公司产品覆盖磷肥（主要为磷酸一铵）、常规复合肥、新型复合肥三大板块多个系列，产品系列在行业内完备齐全，多品牌矩阵满足了经销商与消费者多元化的个性需求和对高品质复合肥的需求。而品牌作为公司发展的重要驱动力，可以和推动渠道布局形成良好协同，不断提升公司品牌资产和价值。得益于公司区位优势以及合理的供给布局、具有钾肥进口权以及拥有180 万吨磷酸一铵产能优势，公司成本竞争壁垒较强。此外，磷酸铁在未来数年内供需缺口始终存在，2021 年，公司公告规划建设20 万吨磷酸铁项目，首期5 万吨和二期15 万吨分别于2022 年2 月和2022年底投产，公司在磷酸铁业务方面具有绝对优势，有望凭借磷酸铁业务实现二次高增长。

    投资建议

    受益于下游种植产业链景气度回暖，化肥需求将持续向好，公司作为国内化肥龙头，成本优势明显，行业景气度上行背景下，公司利润有望逐步释放，同时，磷酸铁项目投产有望增厚公司利润。我们预计， 2021-2023 年， 公司营业收入分别为121.52/140.29/174.05 亿元， 归母净利润分别为12.09/16.61/23.26 亿元， EPS 分别为0.93/1.27/1.78 元，2021 年11 月23 日股价16.45 元对应PE 分别为18/13/9X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示

    农产品价格波动风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险。