事件：公司发布2020年年报，全年实现营业收入100.69 亿元，同比增长7.94%；归属于上市公司股东的净利润9.55 亿元，同比增长46.65%；扣非后归母净利润9.20 亿元。20Q4 公司实现归母净利润1.59 亿元。

    　　点评：

    　　粮价上行助力景气回升，20 年复合肥价减量增。复合肥行业历经五年底部调整后，于2020 年进入新一轮景气周期，一方面，在国储去库与下游饲料需求增加的叠加下，玉米供需迎来拐点，带动主粮价格大幅上涨并创近十年新高，提振农民种植意愿；另一方面，疫情影响与国家对粮食安全的重视，也侧面拉动了复合肥需求。公司作为全国磷复肥龙头企业，充分受益于行业景气上行。

    　　销量方面，公司2020 年磷肥销量113.17 万吨，同比增长29.73%；常规复合肥销量293.91 万吨，同比增长8.72%；新型复合肥销量72.02 万吨，同比增长9.84%。公司地处疫情严重的湖北地区，夏季又受到长江沿岸防汛压力，公司全年磷复肥销量实现13%的正增长，体现出公司较强的抗压能力。价格方面，据wind，2020 年复合肥市场价同比下滑8%左右，原材料硫酸钾、尿素、磷酸一铵价格分别较19 年下滑9.1%、8.5%、5.5%。公司凭借磷酸一铵自供与钾肥进口配额优势，有效控制成产成本，全年销售净利率为9.65%，较19 年提升2.57pct。

    　　聚焦蓝海市场，新型肥增量显著。近年来公司大力发展新型肥，新型肥料销量由2016 年的33.56 万吨增长至2020 年的72.02 万吨，四年内实现销量翻番。

    　　据年报，今年6、7 月公司或将迎来30 万吨经济作物专用肥项目的投产，有望助力2021 年秋肥期间销量提升。新型肥的发展离不开公司的营销优势和技术优势，我们注意到公司2020 年一级经销商数量已达5500 多家，较19 年新增300 家左右；2020 年研发费用较19 年大幅增加38.67%，公司正在北京总部建设行业先进的新型肥料研发实验室，引进应用技术研究人员100 多名，助力新型肥的推广应用。

    　　可转债项目进一步巩固成本优势，看好公司长期发展。公司已于2020 年3 月在荆门基地启动30 万吨/年合成氨技改项目，投资额15 亿元，建设周期预计2年。据可转债募集说明书，公司现有的15 万吨/年合成氨生产线工艺技术停留在2005 年水平，未能充分发挥原料成本优势。此次新建的30 万吨/年生产线引进水煤浆气化工艺，将替代老产能，预计可充分满足湖北三个基地磷酸一铵及复合肥生产需求，大幅降低磷复肥生产成本，进一步巩固公司一体化优势。

    　　风险提示：单质肥及复合肥价格大幅变动，粮食价格大幅波动，宏观经济下行。

    　　盈利预测：考虑到磷复肥景气上行，预计2021-2023 年公司营业收入分别为120.81 亿元、124.58 亿元、132.79 亿元，归属净利润分别为11.77 亿元、13.84亿元、15.11 亿元（前值为20-22 年：9.59 亿元、11.81 亿元、12.76 亿元），PE 分别为20/17/16 倍，给予“买入”评级。