2020 年业绩符合我们预期

    　　新洋丰公布2020 年业绩：收入100.7 亿元，同比增长7.94%；归母净利润9.55 亿元，同比增长46.6%，对应每股盈利0.73 元，符合我们预期；扣非净利润9.2 亿元，同比增长44.1%。2020 年经营活动现金流净额24.3 亿元，同比增长61.6%；2020 年期末合同负债16.4 亿元，同比增长59.2%，存货20.99 亿元，同比下降13.9%。

    　　由于原销售费用中的运费纳入营业成本列示，2020 年公司主营业务利润率17.7%，同比下降0.6ppt；期间费用率6.41%，同比下降2.52ppt；净利润率9.5%，同比提升2.5ppt。

    　　复合肥销量稳健增长，2020 年公司磷复肥销量479.1 万吨，同比增长13.2%，其中磷肥销量同比增长29.7%至113.2 万吨，常规复合肥销量同比增长8.7%至293.9 万吨，新型复合肥销量同比增长9.8%至72 万吨。2020 年磷复肥收入95.7 亿元，同比增长7%，其中磷肥、常规复合肥和新型复合肥收入分别为21.4/56.3/18 亿元。

    　　受益于农产品价格上涨，4Q20 公司磷复肥销量和盈利同比提升明显，4Q20 实现营收18.26 亿元，同比增长51.3%，实现归母净利润1.59 亿元，同比增加1.5 亿元。

    　　发展趋势

    　　看好2021 年复合肥销量和盈利双增。2020 年公司复合肥销量同比增长8.9%至366 万吨，复合肥吨毛利360 元/吨。2020 年以来国内外玉米、大豆、小麦等主要农产品价格上涨明显，我们预计农产品涨价将带动种植收益提升和农民种植意愿增强，促进化肥等农业投入品需求增长。新洋丰具备磷酸一铵、合成氨等原料产能以及钾肥进口权，产业链相对完善，且具备品牌及渠道资源优势，我们预计公司新型复合肥、传统复合肥等销量有望继续快速增长，复合肥市占率将继续提升。我们预计农产品涨价有望带动整个种植产业链收益提升，公司复合肥吨毛利也有望上升。

    　　合成氨技改和高品质经济作物专用肥项目建设将继续增强竞争优势。公司计划投资15 亿元建设30 万吨/年合成氨技改项目，我们预计合成氨技改项目建设将扩大合成氨产能，将更好的配套公司磷酸一铵和复合肥的生产需求，进一步完善公司一体化产业链布局，提升盈利能力。同时公司计划投资2.4 亿元建设30 万吨/年高品质经济作物专用肥项目，公司预计建设周期12 个月，我们预计将进一步优化公司复合肥产品结构以及完善新型肥料布局，增强核心竞争力。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2021/22 年盈利预测11.80/13.32 亿元，目前公司股价对应2021/22 年市盈率19.6/17.4x。我们维持目标价23 元，对应30%的上涨空间和2021/22 年25/23x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　农产品价格下降，磷复肥价格低于预期。