2022 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2022 年报，实现营收1310.72 亿元，同比-4.1%，归母净利润1.56 亿元，同比-97.76%。其中4Q 单季度营收302.2 亿元，同比+7.4%，归母净利润-0.37 亿元，符合我们预期。

    　　1）产销平稳，盈利承压。公司全年钢材产销量分别为2458/2582 万吨，同比-0.9/+5.8%，我们测算公司全年吨钢售价/吨钢毛利/吨钢净利润分别为5077/118/6 元/吨，同比-122/-425/-278 元/吨，其中热、冷轧及中厚板毛利率分别-12.5/-8.9/-4.2ppt 至2.6/2.9/2.2%。2）期间费用持续优化。公司全年吨钢三费同比-11.4%至92.4 元/吨，其中吨钢营业费用/财务费用分别为23/19元/吨，基本平稳，吨钢管理费用同比-9.5 元至50 元/吨。3）资产质量保持稳健。2022 年末公司资产负债率/净负债率为39.34/2.8%，同比+1.6/+1.1ppt。

    　　4）经营性现金流减少。公司2022 年经营性现金流净额61.39 亿元，同比-52.2%，主要是行业景气下行导致净利润的下滑。5）应收账款及存货周转放缓。公司2022 年应收账款周转率为55.46 次，同比-5.53 次。2022 年存货周转率为7.87 次，同比-0.47 次。

    　　发展趋势

    　　国内制造业景气复苏迹象明显，公司盈利有望企稳回升。近期我们观察到制造业PMI 等制造业用钢需求领先指标出现改善，预示着国内制造业需求的复苏。同时目前钢材库存仍处于往年低位，我们看好制造业板材价格及利润伴随需求的复苏同步上涨。公司作为东北地区板材龙头，盈利有望企稳回升。

    　　鞍钢集团旗下钢铁核心资产，看好公司通过外延扩张进一步提升规模效应及竞争力。十四五鞍钢集团确立“7531”的发展战略，目前继鞍本重组后，鞍凌整合亦落地，鞍钢集团钢铁产能已近6900 万吨。我们认为公司作为鞍钢旗下钢铁核心资产有望成为后续集团内二次整合“主力军”，我们看好公司未来作为整合主体产能进一步扩张，并通过持续输出自身优秀的经营管理能力，叠加扩大的规模优势以及区域市场更高的市占率与话语权实现外延式增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑23 年行业盈利修复速度低于之前预期，我们下调23e 归母净利润68.4%至12.14 亿元，引入24e 归母净利润37.75 亿元。但考虑到下半年地产复苏背景下市场预期有望修复，叠加公司自身产品结构优化盈利弹性较强，有望企稳，维持A/H 股中性评级，当前A/H 股对应23e/24e PB 分别为0.5x/0.4x 和0.3x/0.3x，上调A/H 股目标价0.7%/53.8%分别至3.5 元/3.0 港元，对应23e/24e PB 分别为0.6x/0.5x 和0.4x/0.4x，隐含19.1%/22.0%上行空间。

    　　风险

    　　原料成本压力超预期；地产景气修复不及预期。