科学运作冻品业务，2022 年盈利水平明显提升。2022 年公司实现营业总收入627 亿元，同比-6.1%；实现归母净利润56.2 亿元，同比+15.5%；肉类产品总外销量315 万吨，同比-4.5%。公司2022 年销量下降主要系中外价差收窄、进口肉业务规模下降影响，再加上2022 年猪肉平均价格同比下降，由此拉低公司整体营收水平。2022 年猪价波动较大，在低猪价期间，公司进行了适度的储备，通过科学运作冻品业务有效降低了2022 年肉制品原料成本。

    　　较好把控市场行情，实现净利润的逆势增长。

    　　低猪价利好屠宰业务，2023Q1 业绩增速同比改善。公司2023 Q1 肉类产品总外销量81.7 万吨，同比+7.2%；实现营收157 亿元，同比+13.9%；实现净利润15 亿元，同比+2%。受益于2023Q1 生猪价格处于低位、市场消费需求好转，公司鲜冻产品、肉制品销量均同比增长，其中，生鲜品业务盈利同比大幅提升，头均利润达90 多元（包含冻品和鲜品的综合利润，2023Q1 基本各占一半）；肉制品吨利4129 元，同比有所下降，主要受原辅包成本上涨影响。公司预计2023 年肉制品整体成本对比2022 年可能会有所上涨，将坚持“两调一控”的经营方针，通过一系列措施保持吨利稳定。

    　　肉制品业务优化初见成效，预制菜等新业务有望贡献业绩增量。近几年公司肉制品总体销量稳定，但产品结构持续优化，中高档产品占比提升，由此带动整体盈利能力提升，2022 年肉制品业务毛利率达30.43%，同比+1.81%，结构调整取得了一定成效。公司持续培育了一批具备增长潜力的新产品，如辣吗辣、火炫风、泡面轻盐派香肠、熏烤肉肠、地道肉肠及方便速食系列产品等，未来公司仍将坚持推进产品结构调整。此外，公司近年加快预制菜板块布局，成立餐饮事业部，相继推出大排片、猪蹄块等生鲜调理产品，酱爆大肠段、筷食代椒香小酥肉等预制半成品菜，红烧肉、梅菜扣肉等预制成品菜，啵啵袋、拌面等方便速食产品，烧鸡等酱卤熟食产品，相关产品市场反应良好，有望进一步打开公司业绩增量空间。

    　　风险提示：生猪价格波动的风险，食品安全风险。

    　　投资建议：公司是国内屠宰行业龙头，短期，业绩有望受益消费复苏回暖，长期，肉制品业务持续转型优化，有望进一步实现市占率提升，预制菜等新业务布局亦有望成为公司新的业绩增长点。由于23 年猪价下跌幅度超预期，下调公司盈利预测，预计公司23-25 年归母净利为61.05/65.65/70.17 亿元（原预计23/24 年盈利69.60/79.34 亿元），对应当前股价PE 为14/13/12 X，维持“买入”评级。