事件

    　　公司公布2021 年三季报：前三季度实现营业总收入510.44 亿元同降8.46%，归母净利34.53 亿元同降30.08%；其中Q3 单季度实现营业总收入161.35 亿元同降16.79%，归母净利9.16 亿元同降51.73%。

    　　投资要点

    　　肉制品：Q3 销量承压，吨利受益成本红利释放创新高。

    　　Q3 单季肉制品业务收入72.74 亿元同降5.9%，经营利润16.60 亿元同增3.0%。

    　　拆分量价利来看：1）量：前三季度肉制品销量下滑2%，其中Q3 销量约42 万吨同降6%，主要系去年6 月底市场库存较低、Q3 进行了一部分补库，导致去年基数相对较高。2）价：Q3 吨价1.7 万元，同比基本持平。

    　　3）利：Q3 经营利润率22.8%，同比/环比提振2.0/4.4pct，单吨经营利润超3900 元，同比/环比均有较大改善，主要系猪肉成本大幅下降（Q3 生猪均价14.38 元/KG 同降26.8%）、规模环比提升、结构优化。

    　　展望未来：随着猪肉价格回落，成本端释放增量利润，预计吨利有望稳步提升，叠加管理层在新品、渠道、营销等方面的一系列变化，为长期成长蓄势，预计肉制品销量将重回增长趋势。

    　　屠宰：生鲜冻品规模快速上量，冻肉利差收窄、库存减值致亏损较大。

    　　Q3 单季屠宰业务收入86.42 亿元同降28.2%，经营利润-5.69 亿元。

    　　拆分量价利来看：1）量：随着猪价快速回落，生猪屠宰量大幅提升，Q3生鲜冻品外销量同增约30%。2）利：Q3 屠宰经营利润大幅亏损，主要系猪价急跌下冻品出库产生亏损、期末冻肉库存计提减值所致（Q3 单季再度计提9.6 亿减值损失），而纯屠宰业务受益低猪价实现较好的盈利。

    　　展望未来：短期看，预计Q4 猪价会有回升，冻肉减值的负面影响基本消除，并会在猪价阶段性高位时出库冻品实现利润转回。长期看，双汇有望受益这一轮非洲猪瘟带来的行业整合，市占率有翻倍以上空间，而全国领先的生鲜渠道优势将对其屠宰扩张起到良好的支撑作用，即长期存在量利双升逻辑

    　　投资建议：短期来看，随着冻肉减值影响褪去，预计Q4 有望迎来利润拐点。

    　　长期来看，双汇管理层正迈上积极的改革新路，新品、渠道、营销等一系列变化有望带领双汇未来实现高质量增长。由于短期屠宰承压，我们下调全年盈利预测，预计2021-2023 年公司实现营收691.8/764.3/833.2 亿元，同比-6.4%/+10.5%/+9.0%，归母净利51.0/61.8/70.0 亿元，同比-18.5%/+21.1%/+13.4%，EPS 为1.47/1.78/2.02 元；对应2021 年10 月26 日收盘价，PE 为18.4/15.2/13.4X，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示

    　　原料成本提升、食品安全问题、肉制品销量不及预期