二季度公司钾肥产品以量补价，业绩略超预期。公司发布2023 年中报，23H1实现营业收入20.2 亿元，同比+14.6%；归母净利润7.16 亿元，同比-34.7%；扣非净利润7.24 亿元，同比-33.7%，毛利率为62.2%，同比降低12.9pcts。

    　　其中23Q2 实现营业收入11.7 亿元，同比-5.9%，环比+36.6%；归母净利润3.81 亿元，同比-53.4%、环比+13.4%；扣非净利润3.88 亿元，同比-52.2%、环比+15.6%，毛利率为59.3%，环比降低7.0pcts。

    　　23H1 公司钾肥产销大幅增长，钾肥价格下跌拖累单吨利润。2023 年1 月公司老挝第二个100 万吨/年选厂投料试车成功，公司23H1 钾肥产量76.18 万吨，同比增长85.8%，销量76.65 万吨，同比增长80.4%，钾肥均价2610 元/吨，同比降低35.9%，总成本约1500 元/吨，同比增加约200 元/吨，其中生产成本（包含运费）约995 元/吨，同比降低约40 元/吨，费用成本约500元/吨，同比增加约240 元/吨，主要原因为公司23H1 股权激励摊销增加1亿元，同时储备人员数量增加导致职工薪酬增加，单吨净利润为935 元/吨，同比降低63.7%。非钾业务方面，公司卤水板块营收2000 万元，未来有望受益于钾盐规模持续增加。

    　　钾肥价格触底反弹，看好公司长期成长。全球钾肥价格自7 月初开始反弹，巴西、东南亚地区价格从330-340 美元/吨CFR 上涨至360-370 美元/吨CFR。

    　　国内氯化钾价格累计涨幅达到300-400 元/吨，目前港口颗粒钾价格2750-2900 元/吨，62%白俄钾价格2700-2800 元/吨，60%盐湖钾价格2400-2500 元/吨。公司是亚洲最大钾盐资源量企业，具备资源、区域、交通、成本等优势，当前拥有老挝甘蒙省263.3 平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量超过10 亿吨，公司第二个100 万吨/年钾肥项目力争今年三季度末实现达产，同时，公司第三个100 万吨/年钾肥项目力争2023 年年底建成投产。

    　　公司力争将在2025 年建成500 万吨/年的产能规模。

    　　风险提示：局部区域冲突、经济下跌等系统性风险；新增产能进度低于预期的风险；钾肥价格大幅下跌的风险；钾肥下游需求低于预期的风险等。

    　　投资建议：维持“买入”评级。

    　　预计公司2023-2025 年归母净利润为17.0/24.4/31.9 亿元，同比增速-16.4/43.9/30.7%，摊薄EPS=1.83/2.63/3.43 元，对应PE 为15/10/8x。公司是全球领先的钾肥供应商，目前在老挝具备200 万吨产能，第三个百万吨项目力争2023 年年底建成投产，力争在2025 年实现500 万吨钾肥产能，远期规划700-1000 万吨产能，具备成本优势及成长性，维持“买入”评级。