1.公司概况

    1.1企业简介

    海南高速（公司全称：海南高速公路股份有限公司）是全国第一家上市的高速公路经营管理企业，也是海南目前资产规模最大的国有控股上市公司之一。公司目前形成以交通基础设施投资建设管理为公司主业，涉足旅游服务业、房地产业、现代金融业等产业的多产业协调发展的局面。随着中央及海南省“一带一路”政策落地，公司各项业务将迎来新的发展机遇。

    1.2公司股权结构：海南省交通厅为实际控制人

    海南高速第一大股东为海南省交投投资控股有限公司，持股比例为25.15%，海南交投控股由海南省交通运输厅持有100%股权，交投控股唯一出资方为海南省交通厅，因此海南省交通厅是公司的实际控制人。公司第二大股东为中国银行海南分行，持股1.51%，第三大股东海南海钢集团持股1.01%，其他流通股东持股72.33%。

    2.公司主营业务

    公司主营业务包括交通运输、地产、旅游服务等业务，2010~2013年，公司主营业务收入分别达5.95亿元、5.30亿元、3.43亿元、4.96亿元，同比增长181.0%、-10.8%、-35.3%、44.5%；公司2010~2013年实现净利润1.19亿元、1.56亿元、0.92亿元、1.35亿元，同比增长121.7%、32.5%、-41.2%、47.6%。公司全年营收、净利的变动主要受公司房地产业务销售的影响，2012年房地产收入的下滑与2013年房地产收入的回升直接带动其整体业绩的下滑和增长。根据公司2014年业绩预报，由于2014年公司房地产项目销售收入减少，净利润同比下降50%~70%。

    交通运输、地产、旅游服务是公司收入的主要来源，其中，房地产业务收入占比达77%。由于房地产和旅游服务收入毛利率均比交通运输高，分别达到67%和83%，在毛利占比中二者比例最高，分别为79%与13%。公司总体毛利率为65.34%。

    2.1交通基础设施投资建设

    公司高速公路的收入来自政府补贴。公司现有主要路产是建于1995年的海南高速公路东线，总里程265公里，双向4车道，是海南省规划的“田”字型高速路网一部分。公司目前除负责海南东线高速公路的养护维修管理以外还包括于2007年接管的海南西线高速公路、海文高速公路管理业务。由于海南省试点的缘由，全省高速公路免费，公司高速公路的收入来自政府补贴，而政府补贴来源于岛内燃油附加费。政府按五年贷款利率付息和每年归还本金1亿元的方式对企业进行补贴，2014年收到政府补贴在7000万元左右。2015年面临还本付息的期限结束，但是政府还会给予延长五年的补贴，届时每年这块收入在一亿元左右，相对目前有所增长。

    未来将积极参与高速公路投资建设。“十二五”期间，海南政府稳步推进中线高速公路和万宁至杨浦高速公路建设，形成“田”字型高速公路网络。提升现有国道、省道技术等级，打通主干道通往旅游景区的连接通道以及景区和景区之间的连接通道，改善农村道路交通条件。按照规划，到2015年，海南岛建成以环岛高速公路、高速铁路为主干，国道为辅线，主干道与主要景区的观光通道为延伸，升级达标的农村公路为补充的纵横交织、四通八达的交通系统，形成岛内2小时“旅游交通圈”。但是由于建设资金等问题，“田”字形的中间“十”尚未完工。作为地方政府旗下高速公路公司，公司未来有可能积极参与高速公路项目建设，助推公司交通主业快速发展，在海南国际旅游岛建设中充分发挥省属企业的中坚作用。但是由于高速公路造价不断提高，投资回报率不断下降，因此如何与政府有效合作、保证上市公司投资项目的回报率是个严峻的问题。公司会在保证收益的基础上积极参与未来可能的基础设施建设。

    2.1房地产开发：培育新的利润增长点

    公司从1993年涉足地产开发，先后开发了海口瑞宏大厦、瑞鑫公寓，三亚瑞海豪庭、瑞海购物公园、瑞海花园、瑞海锦苑及琼海瑞海水城等项目，打造了“瑞海”房地产品牌。2010年进入全面整合，实施全岛的战略扩张。项目布局海口、三亚、琼海以及儋州，在海南岛东线、西线的地产开发版图上占有重要地位，同时在上述地区以及万宁等地拥有大量土地储备资源。

    房地产业是该公司主营业务收入和利润的重要来源。自2010开始到2013年，该公司房地产业务不管是在收入还是利润方面都占有较大比重，2013年房地产业务收入和毛利占比分别达到77%、79%。而公司房地产业务受政策和市场影响较大，业绩波动较大，2012年房地产业绩出现大幅下滑，2013年业绩回升，根据公司2014年业绩预报，2014年房地产收入出现明显下滑。

    房地产业务增速放缓，亟需培育新的利润增长点。近两年以来，随着国家对房地产行业相继出台限购令和限价令，国家限购政策对公司房地产项目产生重大影响，公司三亚和琼海房地产项目销售收入和利润增长趋势放缓。根据市场需求状况，公司继续在房地产开发方面加大投入，公司推进“琼海瑞海水城二期、城湖憩园（原为高路华二期）、儋州东坡雅居”等房地产项目，培育新的利润增长点。

    2.2旅游服务业：看好未来发展空间

    受行业外部环境的影响，目前公司旅游服务业业绩不甚理想，2013年公司旅游服务业完成营业收入5011万元，同比下降30.92%。但从长远来看，随着海南国际旅游岛的推进，该项业务的发展空间极为广阔，公司的战略规划中“金银岛系列品牌”的经营仍放在较为重要的位置，未来数年公司将根据市场情况对该项业务扩大投入。

    3.多元发展，进军海洋产业

    海洋经济上升至国家发展战略，海南海洋产业迎来发展黄金期。党的十八大报告提出，“提高海洋资源开发能力，发展海洋经济，保护海洋生态环境，坚决维护国家海洋权益，建设海洋强国”。2013年1月国务院印发的《全国海洋经济发展“十二五”规划》，对海洋经济发展、科技创新、结构调整、环境保护都列出了明确的发展目标。海洋经济发展已经提升到国家层面，发展海洋经济，海南省不但具有得天独厚的地缘优势，还担当着国家海洋战略实施任务，有望成为中国海洋经济发展的实践表率和示范样板。2013年海南省海洋生产总值达847亿元，同比增长17%，预计到2015年，海南海洋生产总值达1098亿元。未来随着国家与海南政府相关政策落地，海南海洋产业将迎来发展黄金期。

    强强联合，开发海洋产业。2013年8月，公司出资3000万元与海南省国资委、海南发展控股有限公司、海钢集团公司共同出资组建海南省海洋发展有限公司，占该公司注册资本的30%。公司将通过参股海洋产业公司，有效介入海洋产业，并争取借助海洋公司这一平台，参与各项基础设施建设和土地成片开发，充分利用海南丰富的海洋资源发展海洋经济，布局海洋旅游等服务业、海洋油气化工、海洋航运物流、海洋渔业等现代特色海洋产业，提高公司投资回报，培育新的利润增长点。

    4.持有海汽运输25%股份，海汽运输若上市将打开估值空间

    2014年4月，海南海汽运输集团股份有限公司（以下简称“海汽运输”）向证监会提交招股说明书，拟上交所上市。根据其招股说明书，海南高速持有海汽运输5925万股，占比25%，为第二大股东。海汽运输设立于2011年11月，注册资本2.37亿元，公司是海南道路运输业龙头企业，也是海南最大型的道路运输综合服务提供商。公司主要从事班线客运、旅游客运、出租、快递、汽车维修等，下辖28家分公司及直属单位、20家子公司，4家参股公司。2013年公司实营业收入13.2亿元，净利润5845万元。若海汽运输成功登陆A股，就估值水平而言，目前市场上与海汽运输利润规模相当的汽运公司富临运业PE在29倍，宜昌交运PE40倍，假设按35倍PE估值，海汽运输市值约20.5亿元，海南高速所持股权市值约5亿元，将给公司带来可观投资收益。

    5.投资策略：首次覆盖、给予“增持”评级

    我们认为虽然海南高速在高速公路运营主业以及房地产项目上都将面临挑战，但是公司已经在积极开拓新的投资领域，例如海洋产业。在国企改革的背景下，公司将更有动力积极转型。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：转型方向及进展尚不明确