2019 年盈利低于预期，维持“买入”评级

    19 年公司实现营收/归母净利/扣非归母净利22.6/6.2/6.5 亿元，同比+12%/+7%/+9%，业绩低于预告中值，根据公司垃圾焚烧项目建设进度，我们预计20-22 年仍将保持快速增长，考虑到高速公路业务业绩今年或将承压，我们下调20-21 年EPS1.03/1.96 元（前值1.99/2.01），引入22 年EPS2.03元，给予20 年目标价11.24-12.58 元，对应20 年PE 11-12 倍，维持“买入”。

    道路通行业务稳步增长，水务及固废业务取得突破

    1）道路通行业务稳步增长，19 年实现营收16.5 亿（同比+7%），毛利率67.3%，同比+0.3pct，盈利质量高。2）基础设施业务：立足传统市政供水，积极开拓污水处理市场，中标兰考/马沟二期/驻马店第五污水厂等项目，19 年实现营收2.0 亿（同比+16%），毛利率14%，同比基本持平，在手项目有望支撑水务板块快速发展。3）环保业务：公司垃圾焚烧发电在建产能1.4 万吨/日，已投运济源项目600t/d（19 年投运，2020.1 收购），据我们统计，19 年公司中标产能占河南省释放产能的46%，拿单能力强，20 年公司将积极开拓中西部市场并适时进军海外市场，看好公司未来拿单情况。

    固废业务向上游延伸，有望贡献新的业绩增长

    2020.2.4 公司公告完成设立全资子公司城发新环卫，有望打通“清扫保洁-垃圾清运-焚烧发电”的垃圾处理全产业链，实现与垃圾焚烧业务的协同。此外，公司于2020.3.17 公告完成收购沃克曼公司100%股权，将依托其工程资质将业务拓展至工程总承包领域。根据公司项目的建设进度，我们预计滑县/汝南县/鹤壁项目（产能合计2600t/d）有望于今年投运，其余在建项目（产能合计11650t/d）预计明年全部投运，疫情虽暂时影响项目推进速度，但不改垃圾焚烧业务2020-2022 年快速成长趋势。

    1Q20 预计亏损，需关注高速公路业务盈利恢复情况

    公司预计1Q20 亏损0.8-1.2 亿（1Q19 盈利1.5 亿），主要因疫情防控需要，自2020 年2 月17 日0 时起至疫情防控工作结束高速公路免收通行费，影响公司通行费收入明显下降。另外，据河南省交通运输厅于2020.3.2 发布的关于实施高速公路货车差异化优惠政策的通知，2-6 类货车实行差异化折扣，折扣率57%-100%不等，自国家恢复高速公路收费后开始实施至2020.12.31 结束，预计此次货车费率部分下调将致使公司通行费收入承压。

    下调盈利预测，维持“买入”评级

    我们调整2020-21 年归母净利润为5.1/9.7 亿（前值9.9/10.0），对应EPS1.03/1.96 元（前值1.99/2.01），引入22 年归母净利润10.1 亿，EPS2.03元，我们预测公司2020 年归母净利中高速公路业务3.6 亿，固废业务1.5亿，参考高速公路可比公司20 年PE 均值11x，固废公司20 年PE 均值14x，给予高速公路业务20 年PE10-11 倍，固废业务20 年PE13-15 倍，对应20 年目标价11.24-12.58 元，对应20 年PE11-12 倍，维持“买入”。

    风险提示：高速公路恢复收费时间晚于预期、项目进度不及预期等。