核心观点：

    　　受低基数影响，24Q1 归母净利环增638%，符合预期。据公司财报，24Q1 公司实现营业收入315 亿元，同比+5%，环比-13%，归母净利润4.51 亿元，同比-6%，环比+638%，基本每股收益0.23 元/股，同比-6%，环比+638%，经营净现金流-62 亿元，同比+509%，环比-395%，资产负债率64.05%，较23 年末7.62PCT。24Q1 业绩环比大幅改善的主因是：1.管理费用环减2.22 亿元。2.资产减值环降6.90 亿元。

    　　24Q1 铜、金、银、云南硫酸价格环比均上涨。据Wind、iFind，23Q4，SHFE 铜、SGE 黄金现货、华通白银均价分别为69448 元/吨，489 元/克、5998 元/公斤，环比分别上涨3%、4%、2%；赤峰云铜、云南硫酸、福建硫酸价格环比分别-1%、9%、-0.3%。

    　　西南铜业搬迁影响24Q1 阴极铜产量，预计24Q2 逐步复产。据公司搬迁公告、投资者交流公告，云南铜业子公司西南铜业实施搬迁，老装置于2023 年12 月30 日开始有序停产，计划电解系统2024 年5 月建成投产、火法系统8 月投料。西南铜业搬迁对公司2024 年主产品阴极铜总产量影响数预计不超过10 万吨。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026 年EPS 为1.18/1.26/1.27元/股，参考可比公司估值，给予公司2024 年15 倍PE，对应合理价值为17.66 元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示。主要产品产量不及预期；铜价价格大幅下跌；铜加工费大幅下跌；黄金、白银价格涨幅低于预期。