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    公司发布2020 年三季报，2020 年前三季度营业收入658 亿元，同比增长48%；归母净利4.5 亿元，同比下降28%；扣非后归母净利4.6 亿元，同比下降16%。Q3 单季度归母净利1.6 亿元，同比下降32%；扣非后归母净利2.7 亿元，同比增长12%；对此点评如下：

    简评

    阴极铜销量上升致2020 年前三季度营业收入同比增长48%2020 年前三季度营业收入632.9 亿元，同比增长33%；2020 年前三季度铜价4.68 万元/吨，同比下降2%；西南铜业50 万吨阴极铜产能于2019 年3 月达产，赤峰云铜7 万吨扩建项目于2019 年12 月达产，报告期内阴极铜销量上升致公司营业收入同比增长。

    量价齐升致2020 年Q3 扣非归母净利同比增长12%2020 年前三季度公司毛利34 亿元，同比增长9%；普朗铜矿及冶炼产能释放，矿产铜和冶炼铜产能扩张产销量增长致公司毛利增长；归母净利4.5 亿元，同比下降28%；扣非后归母净利4.6 亿元，同比下降16%；报告期内三费及所得税同比增长致扣非后归母净利同比下降。

    单季度看，2020 年Q3 公司毛利13.4 亿元，同比增长15%；归母净利1.6 亿元，同比下降32%；2020 年Q3 投资收益下降致非经常性损益较去年同期下降1.1 亿元；扣非后归母净利2.7 亿元，同比增长12%；扣非后归母净利增长主要由于1）2020 年Q3 铜价5.15 万元/吨，同比增长10%，铜价上涨致矿产铜吨毛利上升；2）矿产铜及冶炼铜产销量增长。

    矿产铜：普朗铜矿产能释放，铜精矿产量持续增长公司现有矿产铜产能10 万吨，其中庆迪有色（普朗铜矿）产能6 万吨和玉溪矿业产能2 万吨为主要矿产铜项目。

    2017-2019 年公司铜精矿产量分别为5.5、8.0 和8.5 万吨，铜精矿产量增加主要由于2017 年普朗铜矿投产后产能释放所致；铜精矿自给率分别为9%、12%和8%，铜精矿自给率下降由于冶炼产能大幅增长所致；由于普朗铜矿产能释放，2020 年H1 公司铜精矿产量4.7 万吨，同比增长10%，未来随着母公司云铜集团下属凉山矿业等项目注入，公司铜精矿产能有望进一步提升，铜精矿产量持续增长。

    从盈利方面来看，根据公司债券募集说明书披露，2019 年公司铜精矿吨成本2.69 万元/吨，同比下降6%，预计随着普朗铜矿产能进一步释放，公司矿产铜成本有望继续下行，带动矿产铜吨毛利增长；矿产铜产量与吨毛利齐升带动公司业绩增长。

    冶炼铜：冶炼铜销量上升带动公司毛利增长

    公司现有冶炼铜产能130 万吨，其中西南铜业产能50 万吨(2020 年H1 年产量26 万吨)，东南铜业产能40 万吨（于2019 年3 月达产，2020 年H1 年产量15 万吨），赤峰云铜产能40 万吨（搬迁升级新增7 万吨，于2019 年12 月达产，2020 年H1 产量20 万吨）。2017-2019 年公司冶炼铜销量分别为62、76 和116 万吨，预计随着东南铜业和赤峰云铜产能释放，冶炼铜销量增长带动毛利增长。

    投资建议

    预计公司2020 年-2022 年归母净利分别为7.2、10.0 和11.5 亿元，对应当前股价PE 分别为33 倍、24 倍和21倍，考虑到公司矿产铜产能释放及全球低库存叠加流动性释放导致铜价上升，给予公司“买入”评级。

    风险提示

    疫情导致全球经济增速下降影响铜需求下滑，铜价下降风险；铜冶炼加工费下降风险。