事件：公司公布2020 年中期业绩报告。

    投资要点：

    营收大幅增长，利润同比下降。2020 上半年，公司实现营业收入403.13 亿元，同比增长57.14%；实现归属于上市公司股东的净利润2.83 亿元，同比下降24.98%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.94 亿元，同比下降37.15%;实现经营活动现金流净额19.42 亿元，同比下降1.32%；基本每股收益0.17元。2020 年二季度单季，公司实现营业收入230.62 亿元，同比增长61.94%；实现归属母公司股东利润1.61 亿元，同比下降20.59%；实现扣除非经常性损益的净利润1.09 亿元，同比下降37.41%。公司营业收入大幅增长主要是因为公司产品产销量大幅增加，其中公司电解铜产品营业收入同比增长52.31%公司、贵金属产品营业收入同比增长96.45%。

    铜价大幅波动，毛利率下降。受疫情影响，上半年铜价大幅波动，走势呈现V 型态势。上海期货交易所铜最高触及49380 元/吨，最低下探至35170 元/吨，年中收于48940 元/吨，上半年均价为44391.62 元/吨，同比下跌8.09%。同时，公司营业成本增加较快，公司毛利率较去年同期下降2.48 个百分点至5.08%，导致公司利润出现较大下降。

    公司产品产量再创新高。2020 年上半年，公司主产品产量实现同比增长。自产铜精矿含铜产量4.87 万吨，同比增加13.65%；生产阴极铜产量61.67 万吨，同比增加34.19%；生产黄金9400 千克，同比增加70.14%；生产白银306.58 吨，同比增加12.25%。在黄金价格向好的情况下，公司加大采购了部分含金相对高的铜精矿。

    公司优化财务结构降低融资成本。公司发行超短期融资券20 亿元、公司债券5 亿元；加大与各金融机构的协商力度，调整债务结构，进一步降低公司融资成本；积极向政策性银行争取到9 亿元优惠利率贷款，同时子公司争取到“三区三州”扶贫政策用优惠利率置换了前期14.58 亿元贷款，有效降低了公司融资成本。

    铜价或继续维持较高水位。铜消费主要来自于电力、房地产和基建等领域。中国电力投资领域铜消费占比约一半，国家电网最新年度投资计划调整至4600 亿元，预计全年电网投资额将达到5000亿元。前7 个月电网投资增速为1.6%，预计未来投资增速将较去年同期增加3.7%，下半年电网投资将提速。地产和基建领域受高温和南方汛期影响施工受阻，随着疫情和灾情消退，下半年施工将逐渐恢复。整体上，预计在电力、房地产以及基建的投资拉动下，下半年铜消费有望回升，铜均价或继续保持较高水位。

    盈利预测与估值：预计公司2020-2022 年全面摊薄后的EPS 分别为0.42 元、0.51 元和0.56 元，按8 月28 日收盘价14.59 元计算，对应的PE 分别是33.9 倍、27.8 倍和25.4 倍，考虑公司处于国内铜冶炼行业第一方阵，产业协同优势明显，融资成本下降，铜价有望保持较高水位，下半年业绩有望改善，继续给予公司“增持”投资评级。