2020 年一季度公司业绩回落。2020 年4 月28 日，公司发布2020 年一季报，实现营业收入172.5 亿元，同比增长51.15%；实现归母净利1.22 亿元，同比下降30.16%；实现扣非归母净利8490.99 万元，同比下降36.82%；EPS 0.072 元，同比下降30.15%。

    　　2020 年一季度受新冠疫情影响，铜价大幅下滑，公司经营业绩同比下降。2020 年一季度国内铜现货均价44,946 元/吨，同比-7.68%，环比-5.67%；黄金、白银现货均价355 元/克、3979 元/千克，同比+25%、+7%，环比+5%，-6%。公司主营产品阴极铜价格回落明显，经营业绩回落。2020 年一季度公司毛利提升，但销售及财务费用增加，拖累公司业绩。除铜价下跌影响外，本期公司受益于普朗铜矿投产及东南冶炼厂投产，实现毛利9.98 亿，同比+11%，但销售及财务费用增加拖累业绩。本期销售费用1.48 亿，同比+45.62%，主要是本期公司产销量增加，导致运输费装卸费较上年同期增加；财务费用2.72 亿，同比+32.82%，主要是本期融资规模较上期增加。值得注意的是本期公司资产及信用减值金额明显减少，历史包袱已经大幅消化。

    　　2020 年公司矿产铜和冶炼铜产能预计全面达产。矿产铜方面，2020 年普朗铜矿有望全面达产，实现1250 万吨/年采矿量。冶炼铜方面，2020 年随着东南冶炼厂全面达产和赤峰冶炼厂技改落地，公司130 万吨阴极铜产能有望全面达产。

    　　上市公司及集团资源储量丰富，实际控制人中国铝业公司实力雄厚，公司资源潜力大。一是截至2019 年底，公司保有矿石量11.41 亿吨，铜平均品位0.42%，铜金属量480.62 万吨。二是公司作为实际控制人中铝集团铜产业的唯一上市平台，将持续获得中铝集团大力支持。据公司公告，公司作为中铝集团铜产业板块唯一的上市平台公司，未来中铝集团可为公司提供业务、资源、金融及财务支持。

    　　考虑到当前行业底部信号明显且成本支撑扎实，随着全球新冠疫情逐渐被控制，全球流动性或出现过剩，需求有望否极泰来，铜价有望迎来显著反弹。当前铜价位于C1 边际成本曲线94%（约2.35 美元/磅）分位线，具备较强的成本支撑；且疫情对铜矿生产造成冲击，铜冶炼加工费开始小幅回落，铜冶炼也面临减产风险。结合近期云南、甘肃等地方政府相继拟出台基本金属收储政策，行业底部信号明显。我们认为，一旦疫情压制解除，前期大幅下跌的铜价有望重回升势。

    　　投资建议：维持“买入-A”评级，6 个月目标价12.7 元。我们按照2020-2022 年铜价4.5 万、4.6 万、4.8 万的假设测算，公司有望实现归母净利7.71 亿、9.81 亿，12.15亿，预计EPS 分别为0.45 元、0.58 元、0.71 元。目前公司历史包袱已大幅消化，资产质量全面提升。随着公司铜精矿、冶炼铜产能的全面达产，业绩弹性随之增强，再加上控股股东层面资源注入潜力较大，或享有一定的估值溢价。维持公司“买入-A”评级，6 个月目标价12.7 元，相当于2021 年22x 动态市盈率。

    　　风险提示：1）铜价低于预期；2）产品产量不及预期，矿山后续注入不及预期。