投资要点

    　　2022 年公司实现营业总收入1,325.81 亿元，同比-22.03%，主要是水泥熟料和混凝土营业收入分别同比下降21.67%、29.33%造成，2022 年水泥销售量价齐跌。分产品来看，公司的水泥熟料、混凝土、骨料和其他业务收入分别实现营业收入1,325.81 亿元、891.84 亿元、343.21 亿元、55.04亿元，分别同比变动-21.67%、-29.33%、+31.39%、+6.09%。

    　　吨指标分析：2022 年公司水泥熟料吨均价328 元，同比下降8.45%；吨成本为281 元，同比增长9.43%；吨毛利为47 元，同比下降53.62%。系2022 年水泥熟料销量下滑14.44%，同时公司煤电成本同比上涨所致。

    　　2022 年公司实现综合毛利率16.06%，较去年-8.89pct。分产品来看，公司的水泥熟料、混凝土、骨料和其他业务收入毛利率分别为14.37%、13.98%、47.44%、29.93%，分别同比-13.99pct、-0.73 pct、+1.13 pct、-0.18 pct。

    　　2022 年公司实现销售净利率3.83%，较去年下降4.95pct；期间费用率为11.62%，同期比较+1.15pct。销售费用率为1.26%，同比下降0.36pct；管理费用率为5.54%，同比上升0.51pct，管理费用同比-14.19%；研发费用率为1.44%，同比上升0.38pct，研发费用同比-4.41%；财务费用率为3.38%，同比上升0.62pct，财务费用同比+6.04%。

    　　2022 年资产减值损失+信用损失为-2.42 亿元，较去年同期-54.62 亿元，其中信用减值损失-4.78 亿元，较去年同期-18.29 亿元，主要系应收账款坏账损失和其他应收账款坏账损失减少所致，资产减值损失2.36 亿元，较去年同期-36.33 亿元，主要系商誉减值损失和固定资产减值损失减少所致。

    　　2022 年公司经营性现金流净额为152.52 亿元，同比-46.34%；每股经营性现金流净额为1.76 元，较去年减少1.52 元/股。投资活动产生的现金流量净额-142.32 亿元，同比上升26.30%；筹资活动产生的现金流量净额-52.34 亿元，同比上升45.67%。

    　　盈利预测及评级：我们调整公司2023-2025 年的预测归母净利润分别为38.5亿元、44.33 亿元、51.06 亿元，3 月27 日收盘价对应的PE 分别为20.1 倍、17.5 倍、15.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：房地产基建市场需求下行；国际宏观经济波动；原材料、燃料价格大幅波动；疫情反复，交通管制下水泥出厂受阻。