事件描述

    　　天山股份2022 年报：营业收入1326 亿元，同比减少22%；归属净利润45.4 亿元，同比减少63.8%；扣非归属净利润27 亿元，同比减少45.3%。

    　　事件评论

    　　全行业2022 年经营承压，公司也不例外。2022 年整体投资端需求承压，地产开工和销售面积均同比出现大幅下滑；全年全国水泥产量21.18 亿吨，同比下降10.8%，区域来看南部下滑更为明显。同时，原材料煤炭价格却持续高位，在水泥量价齐跌、成本高涨的双向挤压背景下，致使水泥行业利润下滑严重。2022 年水泥行业利润总额约 680 亿元，同比下降约 60%。

    　　公司是全国水泥龙头，2022 年公司实现水泥熟料合计销量2.72 亿吨，同比下降14%，销量下滑幅度超出行业反映公司依旧坚守“价本利”的思路。骨料全年销量1.15 万吨，同比增长34%，主要是公司近年的新产能逐步投产放量；商混销量7933 万方，同比下降24%，下降的核心原因还是内生需求不足。

    　　我们进一步测算，2022 年公司水泥熟料吨收入328 元，同比下降30 元，吨毛利53 元，同比下降37 元；吨扣非净利润10 元，同比下降6 元。此外，22Q4 公司处置资产获得收益12 亿，剔除后，22Q4 公司吨扣非净利为-4 元/吨，扣非业绩-2.7 亿，陷入经营性亏损局面。公司作为行业龙头22Q4 都面临盈亏压力，反映部分中小企业盈利压力或更大。

    　　管理优化，为经营赋能。截至2022 年底，公司拥有熟料产能3.2 亿吨，产量2.2 亿吨；商品混凝土产能 4.0 亿方，产量0.79 亿方；骨料产能2.3 亿吨，产量1.5 亿吨。目前，公司已经构建“上市公司——区域公司——成员企业”三级管理，设立15 个区域公司，其中10 个专业化水泥公司、4 个商混骨料和特种水泥业务专业化运营区域公司，1 个海外平台区域公司，目前正在以区域公司的管理口径实施内部业务和股权梳理整合，理顺区域公司的股权架构，进而实现更强的内部管理协同。

    　　2022Q3 以来地产“三箭齐发”，融资环境改善进而对地产销售、投资带来复苏支撑，同时较高土地储备为新开工提供一定支撑。稳增长视野下，基建端边际复苏确定性较高。就水泥而言，2023 年需求依然是核心波动项。我们认为水泥行业基本面和企业的经营当期大概率处于V 型反转底部，至于右侧反弹高度则取决于需求复苏的情况，期待2023 年需求边际复苏为行业提供一定价格弹性。

    　　预计2023-2024 年业绩50/76 亿，对应PE 为16/11 倍，买入评级。

    　　风险提示

    　　1、需求复苏不及预期；

    　　2、骨料等外延进度缓慢。