本报告导读：

    　　公司公布2022年一季报，销量受疫情及地产影响有所下滑，我们判断盈利底部或出现在Q2，同时全面开启中建材水泥资产第二步整合，维持“增持”评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。公司2022 年一季度实现收入282.57 亿，同比下降1.77%，归母净利润10.22 亿，同比下降23.39%，略低于市场预期。考虑到疫情影响，我们下调公司2022-2024 年EPS 至1.39、1.54、1.71（-0.11、-0.03、-0.01），根据可比公司2022 年平均12 倍PE，下调目标价格至16.68（-4.48）元。

    　　受地产需求惯性下滑及3 月以来华东华南疫情反复的影响，水泥行业一季度产量下滑12%，整体需求21Q4 以来保持弱势运行。我们估算公司Q1 水泥熟料销量同比下降15%；考虑到核心经济区域华东疫情影响主要反应在4 月，预计Q2 销量可能继续维持下行态势。

    　　我们估算公司Q1 出厂均价为364 元/吨，同比提升40 元/吨，但是受煤炭价格大幅攀升影响，抵消价格涨幅，吨净利13 元/吨。我们观察到近期受需求下降影响全国各地水泥错峰停产力度明显增强，主动压减产量应对需求下滑，预计盈利底点有望出现在二季度。

    　　水泥板块第二步整合全面开启。宁夏建材近日停牌公告重大资产重组，拟将水泥资产出售给天山股份，拟向全体股东发行A 股股票换股吸收合并中建信息；祁连山也于24 日晚公告重大资产重组，拟与中国交建进行资产置换，实现中国交建子公司分拆上市，水泥板块整合第二步全面开启。我们判断北方水泥21 年盈利已经恢复，22 年解决现金流问题后，整合也有望加快。

    　　风险提示：原材料成本上行，房地产需求下降。