本报告导读：

    公司中报超预期，我们认为公司为中建材水泥资产整合平台，“大时代”已然开启。

    投资要点：

    维持“增持”评级。20Q2 实现收入30.6亿元，归母净利7.06亿元，分别同增1.6%、39.5%，超市场预期。暂不考虑水泥资产整合，维持公司2020-22 年EPS1.98、2.28、2.45 元，我们认为公司为中建材水泥资产整合平台，“大时代”已然开启，给予公司2021 年13X PE，上调目标价至30 元。

    20Q2 疆内需求大幅增长。20Q1 受疫情管控影响，下游复工较为迟缓，然4 月始赶工驱使需求迅速回暖，估算二季度公司水泥熟料销量同增超30%，超市场预期。从需求节奏上看，疆内及江苏显现差异：4-5 月华东需求率先复苏，库存迅速去化，但6 月受雨水天气影响阶段性走弱；疆内4 月需求则较为平淡，5-6 月重点工程发力，公司水泥熟料销量均同增超30%。

    均价同比仅小幅下降。测算1-6 月公司水泥熟料均价同比仅下降约20 元，其中江苏同比略有增长，疆内则下降20-30 元。4 月疆内需求复苏较为迟缓，使得乌昌地区袋装水泥价格下滑超150 元/吨。而5 月下旬行业供需格局改善，至7 月中旬乌昌水泥价格已补涨3 轮，根据数字水泥网数据，8 月中旬时点价格较去年同期已基本持平。

    西部建设股价变动摊薄公司利润，资产负债率维持较优水准。报告期内因持股的西部建设公允价值变动使得公司归母净利减少约1701 万元，较上年同期下降约4016 万元，而6 月30 日公告的子公司屯河水泥熟料产能指标转让收益1.32 亿元暂未计入半年报表。二季度末公司资产负债率约33.76%，较一季末基本持平，同比下降约10pct，优化显著。

    风险提示：疆内需求不及预期、区域供给恶化、原燃料大幅涨价