本报告导读：

    葡萄酒增4%，预计解百纳小个位数增长，酒庄酒持平，普通干红略下滑，进口酒并表增70%以上；白兰地降5%主因低档酒下滑拖累；全年看蓄势调整为主。

    投资要点：

    投资建议：维持2018-20EPS 预测 1.64、1.82、2.04 元，因行业估值中枢下移参考可比公司给予2018PE 28 倍，下调目标价至46 元（前次54.31 元），维持增持。

    H1 收入符合预期，业绩低于预期。2018H1 营收28 亿、增2%，扣非前后归母净利6.4 亿、6.1 亿元，降5%、7%；Q2 单季营收10 亿、增18%，扣非前后归母净利1.6 亿、1.4 亿元，增2%、1%；Q2 收入加速预计系Q1 订单发货延后。Q2 净利率降2.4pct，其中包材上涨致毛利率降0.9pct，职工薪酬增21%下销售费用率升0.9pct，管理费用率升0.8pct。Q2 回款增5%属正常，经营净现金增35%、表现良性。

    解百纳维持稳定增长。1）葡萄酒：H1 营收22 亿、增4%，毛利率降1.3pct 至66%。其中预计解百纳维持小个位数增长，酒庄酒持平，进口酒冲击下普通干红略下滑（新醉诗仙仍保持较快增长），魔师及歌浓并表下进口酒增70%以上（扣除并表因素增约10%）。费用倾斜及H2 解百纳调整为订单生产，增长有望更加良性。2）白兰地：H1营收5 亿、降4%，毛利率降0.4pct 至64.8%。其中低档白兰地下滑，中档三星以上增长较好，五星可雅有望于H2 推向市场。

    蓄势调整期待业绩加速。全年看收入6%增长目标略有压力，总体仍以调整蓄势为主，销售队伍激励调整及省区授权经营等已落地。期待未来3 年葡萄酒单品潜力和白兰地成长空间带动业绩步入加速周期。

    核心风险提示：宏观经济下行对消费需求的冲击，竞争加剧