一、 事件概述

    9月22日我们拜访了安凯客车（000868），就公司近期的经营情况与董事会办公室进行了深入交流。

    二、 分析与判断

    豪华客车龙头，国内市场公交车、旅游及团体车保持稳定增长。

    公司引进德国凯斯鲍尔公司的全承载技术（全承载车身具有节油、环保、安全的特征，在世界客车技术的前沿欧洲被广泛使用），在豪华客车细分市场保持领先优势，占据国内豪华客车市场1/3的市场份额。豪华车市场虽然量小但是单价达120万元，毛利可达20%,相对普通大客车附加值更高。受益于公交、团体和旅游客车市场稳定增长，仍将为公司贡献稳定业绩。

    客车出口市场强劲复苏，公司屡获大单。

    由于前两年金融危机时期削减和推迟执行的客车订单得以重新恢复，南美、中东等传统出口目的地区客车需求逐步增大。此外，随着新市场的有效开发，上半年我国新增澳大利亚、马其顿等新的客车出口国家，而巴西、印度和俄罗斯等新兴国家出口市场继续保持增长。今年上半年客车出口市场持续走强。从出口额来看，上半年客车出口销售额为38.6亿元，同比增幅为50.59%。我国客车市场出口未来仍将持续走强，未来数年增长速度将达到30%~50%。

    今年5月4日，安凯与沙特哈菲尔运输公司签署了3000辆校车的出口合同，总计金额达1.52亿美元，折合约10亿元人民币，成为今年中国客车出口最大的订单。另外，今年安凯还将向俄罗斯出口280辆客车。沙特3000 辆校车订单，今年预计交付800辆，明年上半年预计交付2200辆；俄罗斯280 辆订单今年已完成交付。此外，继去年实现中国客车首次大批量出口到美国以后，安凯在英国、澳大利亚、南非和香港特区等地有新的合作。出口毛利率高于国内销售，预计新订单将对公司2011、2012年的总销售收入和利润贡献15%、25%的增幅。

    新能源客车:纯电动客车第一，今年销量翻倍增长。

    未来新能源汽车，公交车是主要市场，电动是发展方向。公司是国内纯电动客车制造和运营最为成熟的客车企业，在16个城市试点已有400辆电动客车在运营，占据80%的纯电动客车市场份额。公司能自产纯电动客车电控及整车控制系统，电机外购。整车电池尝试客户直接租赁的新模式，新能源汽车补贴和运营成本降低抵消购置成本价差。近年公司纯电动客车逐渐量产，去年销量200辆，今年上半年销量200辆，全年预计400辆，可实现翻倍增长。

    三、 盈利预测与投资建议

    短期来看，出口强劲增长为业绩带来弹性；长期来看，公司新能源汽车业务发展潜力巨大；豪华客车是未来客车发展方向。预计11-13年公司EPS分别为0.25元、0.29元、0.37元，对应11-13年的动态市盈率为44、39、30倍。首次给予公司谨慎推荐评级，目标价13元。

    四、 风险提示：

    出口市场和新能源客车需求低于预期；成本上升高于预期；市场系统性风险。