公司是国内领先的文旅及地产企业。公司成立于1996 年，2012 年借壳上市，2015 年收购观印象。公司目前已形成“文化+地产”双主业驱动，是国内高艺术水准文旅演出创作和版权运营机构，拥有“印象”等高端演艺品牌及花城系列、海尚系列、印象系列等地产产品。

    　　收入以房地产为主，文化演艺为辅，实际控制人为黄辉。2019 年公司营收19.9 亿元，同比+21.7%；净利润2.11 亿元，去年同期亏损4.99 亿元。收入构成中，房地产/文化演艺分部收入分别为19.12/0.76 亿元，占比为96.2%/3.8%；净利润为1.95/0.16 亿元，占比为92.4%/7.6%；黄辉为公司目前的实际控制人，直接+间接控制公司合计44.3%的股权。

    　　旅游演艺业务背靠张艺谋等知名导演背书，在国内处于领先地位。公司目前旗下共有18 个演艺项目，拥有“印象”、“又见”、“最忆”及“归来”等旅游演艺产品，是国内最早开展旅游演艺的企业之一。2018 年公司演艺项目票房总计8 亿元，市占率13.6%，在国内排名第二。目前公司的演艺项目以轻资产为主， 收入主要来自于项目的制作费和票房分成，2017/2018/2019 年公司文化演艺收入分别为3.49/0.76/0.73 亿元，其中票房分成分别为0.49/0.50/0.54 亿元。

    　　房地产业务定位精品化项目，主要布局长三角、京津冀和珠三角周边。截止2019 年底，公司在售项目6 个，合计可售面积23.8 万平米，均价38872元/平米；待售项目3 个，预计可售面积36 万平，预计均价17498 元/平米；土地储备4 块地，合计可开发建筑面积85.32 万平，预计均价24000元/平米。公司项目定位于改善型中高端绿色住宅，项目主要布局长三角、京津冀和珠三角周边，具有较高的安全边际。

    　　盈利预测、估值与投资建议：给予“增持”评级。我们预测公司20/21/22年归母净利分别为5.2/9.2/7.9 亿元，EPS 分别为0.38/0.67/0.57 元。考虑到公司地产与文化业务具有较大差异，采用分部估值法较为合适。由于地产业务的收入和利润不能保证与会计年度一致，因此使用NAV 估值法，以6.84%的WACC 为折现率计算，目前地产部分NAV 估值为61 亿元；旅游演艺部分由于具有较好的成长性与盈利能力的可持续性（票房分成），参照可比公司宋城演艺，依照观印象19 年净利润0.38 亿元计算，我们认为观印象合理估值为9.5 亿元，对应PE 为25 倍。综上我们认为公司的合理市值为70.5 亿元，2020 年目标价5.14 元。

    　　风险提示：COVID-19 疫情影响超过预期风险、项目建设不及预期风险、地产市场下行风险。