2023 年8 月25 日，顺鑫农业发布2023 年半年度报告。

    　　投资要点

    　　业绩符合预期，多因素致短期承压

    　　2023H1 总营收62.11 亿元（同减5%），归母净利润-0.81 亿元（同减303%）。2023Q2 总营收21.24 亿元（同减19%），归母净利润-4.09 亿元（2022Q2 为-0.64 亿元），多因素致业绩承压，整体符合预期。根据此前业绩预告，上半年亏损主要系房地产项目回款较慢、出售写字楼产生税费、猪肉产业亏损较大所致。2023H1 毛利率32.16%（+1pct），净利率-1.36%（-2pct），销售费用率9.45%（+2pct），管理费用率6.33% （ +0.2pct ） ， 营业税金及附加占比为10.49% （ -2pct）。2023Q2 毛利率21.45%（-7pct），净利率-19.31%（-16pct），销售费用率11.45%（+6pct），管理费用率7.28% （ +2pct ） ， 营业税金及附加占比为11.79% （ -3pct），销售费用提升较多主要系公司扩大促销规模及调整促销模式所致。2023H1 经营活动现金流净额为-22.06 亿元（ 2022H1 为-5.11 亿元） ， 销售回款43.31 亿元（ 同减36%）。2023Q2 经营活动现金流净额为-6.25 亿元（同减227% ） ， 销售回款为20.47 亿元（ 同减46% ） 。截至2023H1，合同负债19.42 亿元（环比+6%）。

    　　高档酒表现较好，看好金标放量

    　　分产品看， 2023H1 白酒/ 猪肉/ 其他业务营收分别为45.53/12.40/4.18 亿元，分别同比-7%/+17%/-23%；其中，高档酒/中档酒/低档酒营收分别为5.70/6.88/32.96 亿元，分别同比+60%/-6%/-14% ， 分别占白酒收入比重13%/15%/72% ， 毛利率分别为74%/49%/41% ， 分别同比+3pct/+2pct/+4pct。上半年以经典二锅头、百年牛栏山为代表的高档酒表现较好，新国标核心单品“金标陈酿”符合消费升级趋势，看好未来在全国化布局进程中的铺货推广。上半年公司坚定推进房地产业务剥离进程，在北京产权交易所公开挂牌转让顺鑫佳宇控股权，看好公司聚焦主业。白酒分渠道看，2023H1 直销/经销营收分别为0.11/45.42 亿元，分别同比-24%/-7% ， 毛利率分别为49%/46% ， 分别同比+8pct/+5pct。分区域看，2023H1 北京地区/外阜地区营收分别为20.78/41.34 亿元，分别同比-6%/-4%，分别占总营收比　　重33%/67%，毛利率分别为19%/39%。白酒业务方面，公司在北京市场与平台商绑定，在外部市场开发区域大商，充分利用大商在其区域内的渠道资源。截至2023H1，经销商445家，较2022 年年末增加3 家。

    　　盈利预测

    　　公司二季度业绩受房地产和猪肉业务影响较大，随着房地产业务的剥离及金标新品的放量，白酒主业将逐步恢复。我们看好公司加快剥离房地产业务及金标陈酿加快放量，根据公司半年报， 我们略调整公司2023-2025 年EPS 为0.74/0.97/1.10 元（前值为0.90/1.16/1.46 元），当前股价对应PE 分别为34/26/23 倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行风险、金标推广不及预期、房地产剥离不及预期、白牛二增长不及预期等。