事件：公司发布2022 年度三季报。前三季度公司实现营收91.06 亿元，同减21.57%，实现归母净利润0.28 亿元，同减92.58%；其中2022Q3 公司实现营收25.87 亿元，同增6.94%，实现归母净利润-0.12 亿元，同增88.08%。

    收入端：公司2022 年前三季度实现营收91.06 亿元，同减21.57%。分季度看，22Q1/Q2/Q3分别实现营收39.07/26.12/25.87 亿元，分别同比-28.78/-29.52/+6.94pct。

    毛利率端：三季度毛利率同环比均有所提升。公司2022 前三季度毛利率为30.82%，同增3.96pct。

    分季度看，22Q1/Q2/Q3 毛利率分别为32.85%/28.12%/30.49%，分别同增3.94/2.82/5.89pct。

    费用端：公司2022 前三季度期间费用率为17.06%，同增4.38pct。其中①销售费用率为8.46%，同增2.44pct；②管理费用率为6.93%，同增1.49pct；③研发费用率为0.28%，同增0.08pct；④财务费用率为1.39%，同增0.37pct。

    利润端：公司2022 前三季度实现归母净利润0.28 亿元，同减92.58%；归母净利率为0.30%，同减2.90pct。分季度看，22Q1/Q2/Q3 分别实现归母净利润1.04/-0.64/-0.12 亿元，分别同比变化-72.06%/-162.74%/+88.08%，归母净利率分别为2.67%/-2.46%/-0.48%，分别同比-4.13/-5.23/+3.81pct。

    现金流端：公司2022 前三季度现金及现金等价物净增加额-7.77 亿元，同增48.20%。其中，经营活动产生的现金流量净额-7.01 亿元，同增42.45%，主要是由于前三季度购买商品、接受劳务支付的现金减少所致；投资活动产生的现金流量净额-1.32 亿元，同减51.34%，主要是由于前三季度取得子公司及其他营业单位支付的现金增加所致；筹资活动产生的现金流量净额0.56 亿元，同增128.62%，主要是由于前三季度取得借款收到的现金增加所致。

    顺应新国标政策及消费升级变化，金标陈酿有望带动公司实现量价齐升。伴随消费者品质意识的觉醒，光瓶酒基准正被逐步抬高，高品质的纯粮酒有望迎来更广阔的增量空间。在白酒新国标落地之际，公司推出“金标陈酿”，将其视为原名陈酿白酒的白牛二的升级之作。作为纯粮固态白酒，瞄准30-40 元价格带、建议零售价38 元/瓶的金标陈酿显然比10 元区间的白牛二有着更高的利润率。

    投资建议：公司的经典大单品白牛二是行业中低线光瓶酒的畅销单品，随着白酒新国标政策的落地，公司也在积极打造“金标陈酿”等新品，布局高线纯粮光瓶酒，为公司带来全新增长点。考虑到公司金标陈酿市场正处于起步阶段，对2022 年下调盈利预测，同时看好该新品在更远期的增长潜力，我们上调2023 年和2024 年的盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为2.1/4.8/8.7亿元（前值为2.4/4.6/8.1 亿元），对应PE 分别为90X/40X/22X，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复风险、新国标政策推出对牛栏山白酒品牌力的影响、新品推出不及预期、营销推广不及预期等