业绩点评

    　　 白酒收入端表现稳健，利润实现小幅提升

    　　21H1公司实现营收91.91亿元（同比-3.46%），归母净利润4.76亿元（同比-13.27%），业绩不及预期主因猪肉、地产业务拖累明显，具体来看：白酒业务方面--北京地区表现欠佳，收入端表现稳健，利润实现小幅提升。

    　　收入端：21H1白酒业务收入65.36亿元（+1.09%），收入与去年同期大致持平，主国在华北疫情影响下，高端化战略推进速度略不及预期，中高端产品收入同比下降，本埠销售仍未完全恢复（21H1北京地区、外阜地区的收入分别同比变动-8.67%，0.68%），具体来看，21H1高档酒、中档酒、低档酒收入分别同比变动-1.96%，-17.42%，5.24%；收入占比分别同比变动-0.38，-2.62.3.00pcts，白牛二仍表现优秀。利润端：21H1公司销量为43.02万吃，同比变动-0.58%白酒吨价为1.52万元/吨，同比增长1.68%，在消费升级大环境下，高档酒、中档酒毛利率分别较去年同期提升0.17，2.42个百分点（或与20年年底部分产品提价有关），业绩主要驱动力仍为价格，白酒板块利润实现微增。

    　　猪肉地产业务--猪肉业务拖票业绩，地产去化速度加快.21H1猪肉产业板块整体实现营业收入21.50亿元，同比下滑13%左右，21H1生猪产能过制以及养殖成本增加，使得生猪养殖行业利润不断下滑：地产板块整体实现营业收入4.22亿元，同比增长39%，净利润-2.30亿元，21H1公司加快在售住宅项目的清盘进度，包头项目逐步去化；确保在建项目的施工进度，为项目入市做好铺垫：启动商办项目招商工作，寻求新的合作机遇，多措并举，降低房地产业务对公司整体业绩的影响，下半年地产业务亏损幅度或有所下降。销售费用率整体表现稳定，非地产板块业务净利率与去年持平2021H公司毛利率及净利率分别较去年同期下降1.78.0.58个百分点至27.46%、5.26%，主因结构升级进度不及预期+猪肉地产拖累+会计准则变化（运输费由销售费用转记为营业成本），剔除地产板块后，21H1净利率与去年同期几乎持平。

    　　费用率方面，21H1销售费用率下降2.23个百分点至4.95%，管理费用率提升0.90个百分点至4.76%；现金流方面，21H1公司经营活动现金净流量为-14.68亿元，同比下降101.48%；预收款方面，2021H1预收款（合同负债+其他流动负债）为32.85亿元，环比2101下降7.77亿元，同比下降7.81亿元。

    　　“五.五”战略开局，产品结构升级将为利润增长点2021年为公司“五·五”战略的开局之年，公司将继续聚焦酒业、肉食两大主业，其中白酒产业将实现精细化管理和教字化运营升级、产品结构、品牌文化、营销模式、价值链体系、科技研发方面“六大升级”。我们认为公司未来有以下两大看点：看点一：“白牛二”基本盘盈利稳健，珍品为下一发力点。在毛利较低的“白牛　　二"销量不断提升背景下，公司采取品牌升级策略以改善盈利能力，虽然当前推广成本较高，但后期随着样板市场逐步树立、规模效应逐步体现叠加费用/收入比下降，珍品规模或将超越当前的“白牛二”，从而推动公司利润实現稳健增看点二：高价位产品全国化布局有望加速，纵向拓张空间大。2020年外埠收入占比已超80%，全国化布局已初步完成，具体来看：当前北京地区覆盖率較高，增长仍主要靠珍品及特制等高价位产品带动：华东地区保持高速增长，在更注重考核产品结构影响下，预计产品结构将稳步实现升级；山东地区升级产品培育情况较好：其他地区仍将继续通过“白牛二”实现份额的快速扩张，继而布局高价位产品。盈利预测及估值顺鑫农业所处的光瓶酒赛道享受扩容红利，公司将在“白牛二”已实现泛全国化布局基数上，导入高价位产品以实现产品结构升级方式提升盈利能力，预计2021-2023年收入增速分别为0.6%，12.7%，10.4%；归母净利润增速分别为25.8%，35.0%，31.5%；EPS分别为0.7/1.0/1.3元/股：PE分别为48/36/27倍.

    　　长期看业绩成长性强，当前估值具有性价比，给予买入评级。

    　　催化剂：消费升级持续、高价位产品导入顺利。

    　　风险提示：国内疫情二次爆发，影响白洒整体动销；高端酒动销情况不及预期：管理层变动风险。