事件

    　　公司公布2021 年一季报，实现现营业收入54.86 亿元（-0.7%），归母净利润3.73 亿元（+5.73%）。

    　　简评

    　　白酒主业小幅增长，猪肉业务略有下滑。

    　　公司Q1 白酒业务实现收入约40 亿，同比小个位数增长，去年12月河北疫情爆发对北京市场消费仍有一定影响。提价利好下净利润改善更为明显，预计白酒净利润有双位数增长，净利率恢复到12%的水平；猪肉业务由于Q1 猪价下降，营收略有下滑，但净利润同比有改善。地产业务继续剥离，亏损有所扩大。

    　　从预收款表现看，20Q1 母公司账上预收款为31.95 亿元，环比下降4.63 亿元，而应收票据同比增加3.8 亿至7.6 亿（+101%），表明公司加大对经销商的支持力度，允许使用票据打款。

    　　毛利率提升，费用率下降，净利率略有改善。

    　　1、公司Q1 毛利率为28.91%，同比提升0.47pct，考虑到物流费用计入成本，实际毛利率提升更为显著，主要系白酒占比提升以及提价效应显现；

    　　2、费用方面：销售费用率下降2.2pct 至4.39%，毛销差扩大2.66pct，主要系运费移出；管理费用率略微提升0.51pct 至4.18%。税金及附加率提升2.6pct 至10.4%，主要系去年疫情期间生产受影响导致税率偏低。整体净利率提升0.49pct 至6.93%。

    　　新五年规划再出发，白牛二消费升级和全国化依旧是大趋势。

    　　1、2020 年是公司调整年，公司将在市场投入、产品策略、价格体系上做相应调整，夯实基础，为下一个五年计划发力。目前公司白酒收入已过百亿，未来五年有望实现翻番。公司公司Q1 回款状况良好，整体回款超50%，好于同期，开门红可期。

    　　2、白牛二大单品享受消费升级红利，全国化扩张逻辑通顺。

    　　目前低端光瓶酒正经历消费升级过程，公司主打产品白牛二已经在20 元价格带形成垄断优势，并逐步提价向30-40 元的珍酿产品升级。凭借牛栏山品牌力以及超高性价比，公司正快速进行全国化扩张，收割低端酒市场份额，目前公司过亿省份已达22 个，过5 亿市场达5 个，收入规模突破百亿。此次疫情无疑将加速低端酒行业洗牌，小企业将加速退出，牛栏山有望进一步提升市场份额。

    　　盈利预测：预计2021-2023 年公司实现收入178.5、204、231 亿元，实现归母净利润8.82、11.1、13.7 亿元，对应EPS 为1.2、1.5、1.8 元/股，对应PE 为41X、33X、27X，维持 “买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复，市场竞争加剧风险等。