本报告导读：

    　　低端龙头地位稳固，未来结构升级+渠道深耕巩固地位，三牛系列提价拉动增长，叠加年初陈酿提价效应逐步体现，白酒盈利有望持续改善，地产加速去化聚焦主业。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。三牛系列提价，白酒业务改善可期，新五年有望蓄力再发展，考虑白酒主业发展，以及地产亏损和利息费用化等影响。调整2020-2021 年EPS 至0.90（-0.05）、1.23 （-0.12）、1.73（+0.08），对应白酒主业EPS 1.31、1.63、1.88 元，维持目标价73 元。

    　　三牛发展稳定，提价贡献增长。公司拟对三牛系列产品提价，其中400ml、500ml、1.5L 规格上调10 元/瓶，255ml 规格上调6 元/瓶。

    　　三牛系列主要以北京市场为主，收入体量预计在9-10 亿左右、占整体比重10%，近年来发展增速保持稳定，本次提价将于2021 年1 月16 日后执行，提价幅度预计在12-13%左右，2021 年报表有望逐步体现提价效应。

    　　动销改善，白酒主业盈利有望触底回升。根据草根调研，目前华东、华南市场恢复情况良好，华东开门红打款比例由去年55%提升至60%，珍品持续推广；华北市场相对仍有较大改善空间，预计2021年Q1-Q2 将持续好转，随着提价效应逐步体现，后续盈利有望进一步改善。

    　　结构升级，渠道优化。大单品陈酿竞争地位稳固，未来产品发展以结构升级为主，珍品持续发力。渠道下沉持续推进，2020 年四五计划收官，未来“树样板、调结构、深分销”战略明确，期待下一步结构升级与市场精耕取得新成效，新五年有望打开新篇章。

    　　风险因素：行业竞争加剧、食品安全风险等。