事件：五粮液发布2023 年年报和2024 年一季报，2023 年实现营收832.72 亿元，同比+12.58%，归母净利润302.11 亿元，同比+13.19%，扣非归母净利润301.16 亿元，同比+12.96%。2023Q4 实现营收207.36亿元，同比+14.00%，归母净利润73.78 亿元，同比+10.07%。2024Q1实现营收348.33 亿元，同比+11.86%,归母净利润140.45 亿元，同比+11.98%，扣非归母净利润140.39 亿元，同比+12.71%。

    　　2023 年业绩表现稳健，一季度顺利实现开门红。2023 年公司顺利完成总收入力争实现两位数增长的目标。一季度开门红表现稳健。分产品，2023 年公司五粮液/系列酒分别实现营收628.04/136.43 亿元，同比+13.50%/+11.58%，主品牌五粮液与系列酒齐头并进。拆分量价来看，2023 年五粮液销量/吨价分别为3.87 万吨/162.46 万元/吨，同比+18.0%/-3.8%，吨价有所下降主因加大对1618 和低度五粮液的投入。

    　　公司在量价策略上坚决执行控量挺价政策，2024 年经销商合同第八代五粮液计划年内减量20%，1 月30 日五粮液将第八代五粮液出厂价提高至1019 元/瓶，上调幅度约5%，目前普5 批价在940 元左右，环比稳中有升。此外公司在2024 年推出新品45 度五粮液、新品68 度五粮液，完善其高端价格带的战略布局。系列酒销量/吨价分别为12.04 万吨/11.33 万元/吨，同比+27.6%/-12.6%，系列酒量增明显，公司持续加强五粮春、五粮醇、五粮特头曲、尖庄大单品打造，浓香系列酒今年春节期间动销顺畅、开瓶表现亮眼；分区域，2023 年公司东部/南部/ 西部/ 北部/ 中部分别实现营收

    　　223.89/68.10/262.15/80.74/129.58 亿元， 同比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%，大本营市场西部表现亮眼，东部、中部增长稳健； 分渠道， 公司直销/ 经销商分别实现营收304.62/459.85 亿元，同比+12.53%/+13.56%，分别占比40%/60%，传统渠道方面，全年新增核心终端2.6 万家，终端动销持续向好，启动“三店一家”建设，覆盖全国 300 余座城，2023 年底专卖店达1662家，全年净增加32 家；经销商数量方面,2023 年末公司东部/南部/西部/北部/中部五粮液经销商数量分别达747/455/477/354/537 个，分别净增加+56/-13/+11/+3/+24 个，五粮浓香经销商净增加159 至814个，全国经销商数量合计达3384 个，净增加240 个，系列酒经销商扩充明显。

    　　公司净利率较为稳健，分红率创历史新高。2023 年/2024Q1 公司毛利率为75.79%/78.43%，同比+0.37/+0.04pct，毛利率上升主因五粮液主品牌增长更快带动产品结构上移。2023 年税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.05%/9.36%/3.99%/0.39%/-2.97%，同比+0.52/+0.11/-0.16/+0.07/-0.23pct，销售费用率略有增加主因加大促销费、形象宣传、仓储物流等费用。2024Q1 税金及附加/销售/管　　理/研发/财务费用率分别为13.95%/7.53%/3.06%/0.24%/-2.07%，同比-0.37/+0.75/-0.46/-0.01/-0.1pct。2023 年/2024Q1 公司净利率为37.85%/42.02%，同比+0.04/-0.07pct，净利率基本持平。2024Q1 经营性现金流净额为5.16 亿元，同比-94.59%，主因公司支持经销商发展，收取银行承兑汇票较多所致。2024Q1 末应收款项融资余额281 亿元，环比+140 亿元。2024Q1 末合同负债达50.47 亿元，同比-4.88 亿元，环比-18.17 亿元。公司2023 年现金分红达181.27 亿元，分红率达60%（去年55%），较去年增长约18 亿元，分红比率和分红规模均创上市以来新高，当前市值对应的股息率为3.1%。

    　　2024 年营收目标保持双位数增长，价值回归可期。2024 年公司期望巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增长。2024被定位为公司的“营销执行年”，公司将加强推动产品价值向品牌价格合理回归，坚持让商家能够实现顺价出货提高渠道利润，强化厂商一致挺价的决心。产品端，公司产品矩阵完备，辅助产品缓减普5 放量压力，在800-900 元价格带聚焦低度五粮液，900-1000 元价格带利用1618抢占八代五粮液提价后的市场空间，千元价格带上坚定八代五粮液战略性主品牌定位，全年按照“4321”发货，1500+元价格带构建高端团购销售网络培育经典五粮液；管理端，公司提拔一线营销队伍出身的蒋佳总为集团副总经理，全员绩效考核执行末尾淘汰机制，更加务实、狼性的组织架构为公司的中长期良性发展奠定坚实基础。

    　　投资建议：预计2024-2026 年收入增速11%/11%/10%，归母净利润增速分别为12%/11%/11%，EPS 分别为8.69/9.64/10.68 元，对应PE 分别为18x/16x/14x，按照2024 年业绩给予20 倍，目标价173.80元，给予“增持”评级。

    　　风险提示:行业政策风险、食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。