投资要点：

    事件：公司发布23 年报和24 年一季报，2023 年实现营业收入832.72 亿，同比增长12.58%，归母净利润302.11 亿，同比增长13.19%。我们在业绩前瞻中预测公司23 年营业收入同比增长12%，归母净利润同比增长13%，公司收入业绩符合预期。24Q1 营业收入348.33 亿，同比增长11.86%，归母净利润140.45 亿，同比增长11.98%。我们在业绩前瞻中预测公司24Q1 营业收入同比增长11%，归母净利润同比增长12%，收入业绩符合预期。公司2023 年现金分红比例为60%，同比提升5pct。公司2024 年经营计划为营业总收入持续保持两位数稳健增长。

    投资评级与估值：考虑到24Q1 业绩增速及全年增长目标，下调24-25 年盈利预测，新增26 年盈利预测，预测24-26 年归母净利润分别为335.75、369.6、403.19 亿（24-25 年前次为346.9、388.5 亿），同比增长11%、10%和9%，当前股价对应24-26 年PE 分别为18x、16x、15x，维持买入评级。中长期看，五粮液是千元价格带的第一品牌，是品牌力最强的浓香白酒，在白酒行业头部集中的大趋势下，公司中长期稳定增长的趋势明确。

    23 年五粮液酒、系列酒均为销量增长拉动收入增长。2023 年酒类营收764.47 亿，同比增长13.15%。五粮液酒收入628.04 亿，同比增长13.5%，销量3.87 万吨，同比增长17.98%，吨酒价格162.46 万元，同比下降3.8%。23 年系列酒收入136.43 亿，同比增长11.58%，销量12.04 万吨，同比增长27.6%，吨酒价格11.33 万元，同比下降12.56%。

    分区域看，23 年东/南/西/北/中部区域营收分别为223.89/68.1/262.15/80.74/129.58亿，同比分别增长17.92%/-8.97%/21.71%/-4.04%/16.3%，分渠道看，23 年经销渠道营收459.85 亿，同比增长13.56%，直销渠道营收304.62 亿，同比增长12.53%。五粮液经销商2570 家，增加了81 家，五粮浓香经销商814 家，增加了159 家，专卖店1662家，增加了32 家。

    24Q1 营业收入同比增长11.86%，结合渠道反馈，预计五粮液高端酒实现两位数增长，春节动销良好，八代五粮液在春节后批价稳步提升，目前在940 元左右，若下半年需求有所改善，预计批价仍有提升空间。

    2023 年净利率37.85%，同比提升0.04pct，净利率提升主因毛利率提升及管理费用率下降。2023 年毛利率75.79%，同比提升0.37pct；税率15.05%，同比提升0.52pct；销售费用率9.36%，同比提升0.11pct，主因促销费占收入比提升；管理费用（含研发费用）率4.38%，同比下降0.09pct。

    24Q1 净利率42.02%，同比下降0.07pct，净利率下降主因销售费用率提升。24Q1 毛利率78.43%，同比提升0.04pct；税率13.95%，同比下降0.37pct；销售费用率7.53%，同比提升0.75pct；管理费用（含研发费用）率3.3%，同比下降0.47pct。

    2023 年经营性现金流净额417.42 亿，同比增长70.86%，其中，销售商品提供劳务收到的现金1053.5 亿，同比增长28.84%，现金流增速快于收入增速，主因应收票据、应收款项融资、预收款变动。23 年末应收票据及应收账款0.43 亿，环比下降1.28亿，22 年末应收票据及应收账款1.56 亿，环比下降252.33 亿。23 年末应收款项融资140.86 亿，环比下降62.62 亿，22年末应收款项融资289.04 亿，环比增加287.24 亿。23 年末预收账款75.28 亿，环比增加33.11 亿，22 年末预收账款139.24亿，环比增加106.4 亿。

    24Q1 经营性现金流净额5.16 亿，同比下降94.59%，经营性现金流大幅下降主因公司根据市场变化，多措并举支持经销商发展，收取银行承兑汇票较多及银行承兑汇票到期收现额度较低综合影响。24Q1 销售商品提供劳务收到的现金217.69 亿，同比下降23.98%，现金流增速显著慢于收入增速，主因应收款项融资及预收款变动。24Q1 末应收款项融资280.97 亿，环比增加140.11 亿，23Q1 末应收款项融资265.21 亿，环比下降23.83 亿。24Q1 末预收账款54.05 亿，环比下降21.23 亿，23Q1 末预收账款61.55 亿，环比下降77.69 亿。

    股价表现的催化剂：批价上行，业绩超预期。

    核心假设风险：经济下行影响高端白酒整体需求。